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投資要點

4月9日，在備受全球關注的關稅事件中，特朗普宣布暫停對其他國家的加征關稅，為期90天，暫停期間保留10%的基準關稅，同時宣布將對中國征收的關稅提高到125%。

消息落地后，美股納斯達克隨即大漲，與此同時，自今日（4/10）12時01分起，我國對原產(chǎn)于美國的所有進口商品，在現(xiàn)行適用關稅稅率基礎上加征84％關稅，單日A/H股寬基指數(shù)紛紛收漲。

那么，這是否意味著“關稅交易”發(fā)生反轉，對此我們有以下看法：

對于歐洲、加拿大等經(jīng)濟體來說，可能不光要警惕在地緣政治上的“背刺”，也要謹防美方在貿(mào)易、建廠問題上的反復無常。

無論是烏克蘭問題，還是重建歐洲防務體系，似乎都證實了大家的一個觀點：

歐洲、加拿大等經(jīng)濟體與美國“做生意”并不是因為有利可圖，而是基于某種信任。

在2025年，美國成為了國際貿(mào)易秩序的破壞者，而中國似乎成為舊國際貿(mào)易秩序的支持者。

若生活在相對健全的成長環(huán)境且具備一定理性認知，可能很難理解，特朗普+臨時拼湊的內(nèi)閣班底是如何在幾個月內(nèi)通過一系列超預期操作“掀翻”了全世界。

盡管市場中很多人在7年前就經(jīng)歷過特朗普1.0貿(mào)易摩擦的“威力”，但也并未預期到本輪關稅摩擦的“戲劇性”，

不過在特朗普個人的反復操作下，對全世界加征的基礎關稅又暫時性地回到了此前市場所預期的10%左右。

市場部分觀點可能過度相信了政策和外交事務的理性成分，

而忽略了特朗普本人即便是作為總統(tǒng)也會在決策中具有的非理性成分。

我們認為，如何看待其他經(jīng)濟體對特朗普本輪的加征關稅行為的反應，不能僅從商業(yè)談判角度來思考。

對于美國而言，外交事務似乎是特朗普日程表中排名第一的主要任務，也是美國體制中總統(tǒng)授權相對較大的板塊，其中政府效率部的其他工作在其內(nèi)部可能受到司法或工會的制約，目前已經(jīng)階段性“偃旗息鼓”。

盡管外交事務在美國內(nèi)部司法制約較多，但和各國的交往卻是具有長期積累的領域，關于貿(mào)易問題更是長期磋商的話題。

忽略各國政治背景和歷史淵源，只進行商業(yè)談判并不一定是合理策略。

正如我們前文強調(diào)的，歐洲、加拿大等經(jīng)濟體與美國“做生意”并不是因為有利可圖，而是基于某種信任。

歐盟之所以建立，最初的目的是為了消除關稅、消除貿(mào)易壁壘。

而特朗普如此增加關稅，可以說在沖擊歐盟等經(jīng)濟體的“建國理念”。

站在世界貿(mào)易視角，關稅可能比現(xiàn)存的不公平競爭現(xiàn)象帶來的影響更為負面。

另一方面，市場也可能過度高估特朗普“語言轉為行為”的能力，也過度低估了美國社會的“穩(wěn)健性”。

對于美國來說，歷史上有過存在爭議的總統(tǒng)，也有過存在爭議的憲法修正案，但美國資本市場仍舊是全球制度基礎健全程度前列的市場。

特朗普本人并非對股市沒有概念，資本市場波動亦有可能影響其決策判斷，例如2018年后半程，美股定價貿(mào)易摩擦，同年12月末納斯達克指數(shù)區(qū)間累計跌幅達20%后，中美貿(mào)易摩擦階段性緩和。

此次，特朗普暫停關稅事件的反轉也在一定程度上說明，養(yǎng)老金的大幅下跌會重創(chuàng)特朗普支持者養(yǎng)老金的凈值，進而影響其決策的持續(xù)性。

除了對特朗普實際行動落地能力的高估外，其政府效率部的工作也困難重重，說到做到的難度較高。

同時，在特朗普臨時搭建的內(nèi)閣之中，對于關稅等關鍵問題也有較大的分歧。

例如，根據(jù)財聯(lián)社報道，貝森特并非關稅政策的主要推動者，所謂的對等關稅主要由特朗普核心圈子中一小部分人制定。

那么，增加關稅會MAGA嗎？

我們認為，美國想要實現(xiàn)制造業(yè)回流，更合適的策略不是提升自己的產(chǎn)品價格，而是應該降低中間產(chǎn)品的價格。

例如，若美國對中間產(chǎn)品增加關稅，那么汽車零部件在美國和墨西哥之間來回運送，就會較高提升產(chǎn)品價格。

共和黨最初的理念是自由市場和更少的市場監(jiān)管，但面對如此復雜的加征關稅，關稅摩擦的終點可能會走向利維坦般的“官僚主義”，這又與當前政府效率部的“小政府改革”背道而馳。

這也凸顯了特朗普本身的困境，但這或許對美國自己和全球資本市場不是壞事。

特朗普所面對的現(xiàn)實是，存在分歧的內(nèi)閣和執(zhí)行力不佳的官僚機構，他的策略執(zhí)行本身就有難度。

另外，他希望從盟友中獲得關稅摩擦的支持，但實際上他們之間又存在難以相互理解的問題。

回到我們的A股市場和債券市場，答案已經(jīng)呼之欲出：

我們常高估歷史事件的短期影響并低估其長期影響，比如對全球貿(mào)易的信用體系，和多國產(chǎn)業(yè)結構影響的評估。

但對于資產(chǎn)價格和背后的投資人預期來說，我們認為在某些方面可能存在過度反應。

政策端來看，傳統(tǒng)且單向的貨幣寬松或許并非是國內(nèi)政策的唯一或必選項，債市可能低估了多種政策同步出臺，以及非常規(guī)非線性節(jié)奏出臺政策的情景，

比如消費政策、跨國關稅同盟政策等等，這種情況下對于利率的影響可能是“混合的”。

據(jù)此，我們?nèi)匀痪S持前期“風景這邊獨好”、“科技牛和債牛不易共存”，“以我為主”的觀點：

權益有賠率、債券需謹慎。

風險提示：關稅政策超預期變化；貨幣政策超預期收緊；市場流動性出現(xiàn)超預期波動。

（轉自：品債論市）