專題：2024資本市場盤點(diǎn)

來源：華爾街見聞

野村認(rèn)為，日本投資者對美債減倉風(fēng)險(xiǎn)顯著大于股票，其中保險(xiǎn)公司是關(guān)鍵。九大日本壽險(xiǎn)公司外國證券投資中的美元比例已達(dá)歷史新高的72%，遠(yuǎn)高于歷史水平，如果它們出售10%的美國債券或?qū)⑻灼诒Ｖ当壤岣?0個百分點(diǎn)，可能導(dǎo)致超過5萬億日元的日元買盤壓力。

美元加速貶值，市場對中長期投資者可能撤資美國資產(chǎn)的擔(dān)憂日益增加。如果日本投資者撤退，影響有多大？

據(jù)追風(fēng)交易臺消息，野村Yujiro Goto等分析師在5月9日的報(bào)告中詳盡分析了日本投資者持有美國股票和債券的結(jié)構(gòu)，以及日本投資者減持美國資產(chǎn)的可能性和影響。

野村認(rèn)為，日本投資者對美債減倉風(fēng)險(xiǎn)顯著大于股票，其中保險(xiǎn)公司是關(guān)鍵。研究顯示，截至2024年9月，九大日本壽險(xiǎn)公司外國證券投資中的美元比例已達(dá)歷史新高的72%，遠(yuǎn)高于歷史水平。這意味著日本保險(xiǎn)公司有相當(dāng)空間從美元資產(chǎn)"撤資"。

而壽險(xiǎn)公司持有的美國債券對沖比例較低，這意味著如果它們減持美國債券或提高對沖比例，將會形成巨大的對美元的拋售壓力。

日本投資者持有美國資產(chǎn)結(jié)構(gòu)：高度集中于美債和股票

根據(jù)美國財(cái)政部國際資本流動(TIC)數(shù)據(jù)，截至2025年2月底，日本投資者持有約2.7萬億美元(402萬億日元)的美國證券(不含短期證券)。

其中，38%(1.0萬億美元)為美國國債，22%(0.6萬億美元)為其他中長期美國債券，40%(1.1萬億美元)為美國股票。日本是美國國債最大的單一國家或地區(qū)持有者。

從持有結(jié)構(gòu)看，美國股票投資主要由養(yǎng)老基金和零售投資者(通過投資信托)主導(dǎo)，約90%的美股投資由各類金融機(jī)構(gòu)持有。具體而言，養(yǎng)老基金持有約50%的美國股票，而零售投資者通過投資信托持有超過30%的美股。隨著2024年新NISA計(jì)劃推出，零售投資者通過投資信托持有的外國證券規(guī)模顯著增加。

在美國債券方面，持有結(jié)構(gòu)較為分散，保險(xiǎn)公司、銀行和養(yǎng)老基金各占約三分之一。其中，保險(xiǎn)公司持有約57.3萬億日元的美國債券，占比最大大。

債券減倉風(fēng)險(xiǎn)顯著大于股票：保險(xiǎn)公司是關(guān)鍵

野村分析指出，從減持可能性看，日本股票投資者減持美國資產(chǎn)的可能性較低。養(yǎng)老金基金投資行為通常較為被動，主要進(jìn)行再平衡操作，不太可能主動大規(guī)模拋售美國股票。而通過投資信托持有的零售投資者雖可能放緩購買步伐，但歷史上很少出現(xiàn)持續(xù)性拋售。

相比之下，保險(xiǎn)公司持有的美國債券是潛在"美元撤資"的核心風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。據(jù)野村，截至2024年9月，日本九家主要人壽保險(xiǎn)公司持有外國證券中的美元資產(chǎn)占比已達(dá)歷史高位72.0%，顯示出明顯的"美元撤資"空間。

銀行持有的美國債券占其外債投資的比例為47.7%，雖然也有所上升，但趨勢遠(yuǎn)不如壽險(xiǎn)公司明顯。

野村指出，從外匯影響角度看，銀行持有的美國債券通常被視為采用貨幣中性投資(如回購)，對匯市影響有限。而壽險(xiǎn)公司持有的美國債券對沖比例較低，這意味著如果它們減持美國債券或提高對沖比例，將會形成巨大的對美元的拋售壓力。

潛在影響：日元走強(qiáng)，美債波動性上升

野村證券研究表明，日本投資者持有的美國資產(chǎn)中，約35%可能導(dǎo)致主動"撤離美元"。這部分資產(chǎn)主要由保險(xiǎn)公司持有的美國債券及零售投資者通過投資信托持有的美國股票構(gòu)成。

以保險(xiǎn)公司為例，當(dāng)前持有的美國債券可能超過50萬億日元。如果它們出售10%的美國債券或?qū)⑻灼诒Ｖ当壤岣?0個百分點(diǎn)，可能導(dǎo)致超過5萬億日元的日元買盤壓力。雖然主要壽險(xiǎn)公司公布的2025財(cái)年投資計(jì)劃尚未顯示加速從外國向國內(nèi)債券轉(zhuǎn)移資金的跡象，但持續(xù)的美元貶值警惕可能觸發(fā)其減少美元風(fēng)險(xiǎn)敞口。

此外，由日本當(dāng)局持有的美國債券也構(gòu)成"尾部風(fēng)險(xiǎn)"。若日美談判導(dǎo)致日本當(dāng)局考慮拋售美國債券，可能對美國債券市場造成嚴(yán)重不穩(wěn)定，進(jìn)一步壓低美元。

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