審查穿透較難是協(xié)議轉(zhuǎn)讓監(jiān)管的痛點(diǎn)所在

　　自去年減持新規(guī)落地后，A股協(xié)議轉(zhuǎn)讓頻現(xiàn)，但近一個(gè)月來終止案例開始明顯增多。

　　據(jù)記者不完全統(tǒng)計(jì)，截至5月26日，今年以來已有25家上市公司發(fā)布股東終止協(xié)議轉(zhuǎn)讓公司股權(quán)的公告，與去年全年同類公告的數(shù)量相當(dāng)。僅5月公告的就有13家，其中10家涉及上市公司控股股東、實(shí)際控制人。

　　綜合多位業(yè)內(nèi)受訪人士觀點(diǎn)，協(xié)議轉(zhuǎn)讓終止的原因較為復(fù)雜，包括協(xié)議轉(zhuǎn)讓監(jiān)管趨嚴(yán)、受讓人資金不足、二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致雙方毀約等。

　　在黑崎資本首席戰(zhàn)略官陳興文看來，協(xié)議轉(zhuǎn)讓終止案例的增加與監(jiān)管力度加大有關(guān)。2024年5月減持新規(guī)后，協(xié)議轉(zhuǎn)讓成為部分股東規(guī)避破凈、破發(fā)、分紅不達(dá)標(biāo)等減持限制的主要通道。隨著協(xié)議轉(zhuǎn)讓監(jiān)管力度加強(qiáng)，涉實(shí)控人、控股股東的協(xié)議轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目可能因無法滿足監(jiān)管穿透審查要求而集中終止。

　　協(xié)議轉(zhuǎn)讓終止明顯增多

　　記者梳理上市公司公告發(fā)現(xiàn)，今年以來終止的25家協(xié)議轉(zhuǎn)讓案例，股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議的簽署均在減持新規(guī)落地之后，其中有八成協(xié)議轉(zhuǎn)讓簽署都發(fā)生在去年第四季度，到終止持續(xù)已將近半年或更久。

　　比如，5月以來發(fā)布股東終止協(xié)議轉(zhuǎn)讓公司股權(quán)公告的羅欣藥業(yè)（維權(quán)）（002793.SZ）、岱勒新材（300700.SZ）、遠(yuǎn)望谷（002161.SZ）、天能重工（300569.SZ）等多家上市公司的協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份的簽署均集中在去年10月至12月。

　　一位投資機(jī)構(gòu)人士對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，協(xié)議轉(zhuǎn)讓終止原因一方面與減持監(jiān)管趨嚴(yán)有關(guān)，另一方面由于轉(zhuǎn)讓過戶長(zhǎng)時(shí)間未完成，二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)出現(xiàn)波動(dòng)，也容易導(dǎo)致雙方毀約等。

　　從上市公司披露的股份轉(zhuǎn)讓進(jìn)度來看，上述終止的協(xié)議轉(zhuǎn)讓多數(shù)未取得交易所確認(rèn)書，未完成相關(guān)股份的過戶登記手續(xù)。

　　比如，恒鋒信息（300605.SZ）在5月23日的公告中披露，該公司控股股東、實(shí)際控制人魏曉曦、歐霖杰于去年9月10日便與程文宏簽訂了股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，截至公告日，協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份事宜尚未取得深圳證券交易所確認(rèn)書，未完成相關(guān)股份的過戶登記手續(xù)，雙方協(xié)商后終止了協(xié)議轉(zhuǎn)讓。

　　從二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)變動(dòng)情況來看，去年10月以后簽署股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議并于今年終止的上市公司中，約有半數(shù)公司自去年10月至今股價(jià)波動(dòng)幅度超過20%以上。

　　根據(jù)岱勒新材公告，該公司實(shí)際控制人段志明、持股5%以上股東楊輝煌與湖 南華洲投資私募基金管理有限公司于去年10月31日簽訂轉(zhuǎn)讓協(xié)議，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為6.46元/股。截至5月14日，雙方尚未辦理完成相關(guān)股份轉(zhuǎn)讓手續(xù)，當(dāng)日該公司股價(jià)已較前述轉(zhuǎn)讓價(jià)格上漲超過40%。

　　“因客觀環(huán)境發(fā)生變化，雙方在自愿平等的基礎(chǔ)上友好協(xié)商，同意解除已簽署的《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》及相關(guān)補(bǔ)充協(xié)議?！?岱勒新材在公告中表示。

　　協(xié)議轉(zhuǎn)讓監(jiān)管存何難點(diǎn)？

　　自去年減持新規(guī)落地后，協(xié)議轉(zhuǎn)讓出現(xiàn)一波小高峰，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，僅去年下半年就有上百家上市公司密集發(fā)布協(xié)議轉(zhuǎn)讓相關(guān)公告。

　　而在上述協(xié)議轉(zhuǎn)讓終止的案例中，大部分轉(zhuǎn)讓方涉及上市公司控股股東、實(shí)際控制人。以5月以來披露的案例，13家協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份終止的上市公司中，有10家轉(zhuǎn)讓方為控股股東、實(shí)際控制人。

　　從協(xié)議轉(zhuǎn)讓受讓方來看，主要包括私募證券投資基金、信托計(jì)劃以及自然人。在5月終止的13家協(xié)議轉(zhuǎn)讓案例中，有6家受讓方為私募證券投資基金，5位自然人，2家信托計(jì)劃。

　　上述投資機(jī)構(gòu)人士表示，過往真實(shí)協(xié)議轉(zhuǎn)讓的占比其實(shí)不像想象中那么高，反而因?yàn)闇p持受限以及大股東有融資需求等因素發(fā)生的協(xié)議轉(zhuǎn)讓占比不低，目前針對(duì)這方面的協(xié)議轉(zhuǎn)讓監(jiān)管確實(shí)在加強(qiáng)。

　　長(zhǎng)期以來，審查穿透較難是協(xié)議轉(zhuǎn)讓監(jiān)管的痛點(diǎn)所在?！氨O(jiān)管難點(diǎn)集中于資金鏈路隱蔽，私募基金、信托計(jì)劃等受讓方無需披露最終出資人，難以穿透核查代持或結(jié)構(gòu)化融資；抽屜協(xié)議甄別難，部分交易通過私下約定回購條款、股價(jià)對(duì)賭等規(guī)避監(jiān)管，僅依賴公開信息難以發(fā)現(xiàn)；跨區(qū)域核查壁壘高，自然人受讓方戶籍地、關(guān)聯(lián)企業(yè)注冊(cè)地與上市公司所在地分離，地方監(jiān)管協(xié)同效率不足。” 陳興文說。

　　陳興文表示，目前業(yè)內(nèi)對(duì)協(xié)議轉(zhuǎn)讓審查主要聚焦三大核心維度：一是動(dòng)機(jī)篩查，重點(diǎn)核查出讓方是否觸及破發(fā)/破凈/分紅不達(dá)標(biāo)等減持限制，或通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓規(guī)避集中競(jìng)價(jià)、大宗交易的比例上限；二是主體關(guān)聯(lián)，通過工商數(shù)據(jù)穿透識(shí)別受讓方是否與實(shí)控人存在隱蔽關(guān)聯(lián)，或具備“過橋”特征；三是交易合理性，審查付款條款是否異常寬松、是否存在股價(jià)異動(dòng)與鎖定期后清倉等利益輸送嫌疑。

　　就如何進(jìn)一步加強(qiáng)協(xié)議轉(zhuǎn)讓監(jiān)管，陳興文建議，一是完善穿透機(jī)制，強(qiáng)制要求私募基金披露終極受益人及份額持有變化，對(duì)自然人受讓方實(shí)施背景聯(lián)網(wǎng)核驗(yàn)；二是建立動(dòng)態(tài)跟蹤條款，對(duì)協(xié)議轉(zhuǎn)讓后6~12個(gè)月的持續(xù)監(jiān)測(cè)期，重點(diǎn)監(jiān)控鎖定期結(jié)束后的減持節(jié)奏與大宗交易流向；三是強(qiáng)化違規(guī)成本，對(duì)規(guī)避減持限制的實(shí)控人適用“責(zé)令回購+價(jià)差沒收”，將私募機(jī)構(gòu)違規(guī)納入證券期貨市場(chǎng)失信記錄；四是技術(shù)賦能審查，構(gòu)建股權(quán)關(guān)系圖譜數(shù)據(jù)庫，通過AI識(shí)別受讓方關(guān)聯(lián)網(wǎng)絡(luò)異常等。