在過(guò)去幾周市場(chǎng)拋售期間，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)一直是新聞?lì)^條。

　　“最近，高盛（Goldman Sachs）和穆迪分析（Moody’s Analytics）加入了發(fā)出經(jīng)濟(jì)衰退可能性增加警報(bào)的預(yù)測(cè)者行列。這些警告恰逢美國(guó)對(duì)加拿大、墨西哥征收關(guān)稅引發(fā)的市場(chǎng)暴跌，其中一些關(guān)稅曾被推遲?！?美國(guó)廣播公司新聞（ABC News）

　　有意思的是，這種擔(dān)憂在一月份時(shí)并不存在。

　　“截至一月份，人們認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)很小。低失業(yè)率和不斷上漲的工資意味著消費(fèi)者繼續(xù)消費(fèi)，通貨膨脹率正朝著美聯(lián)儲(chǔ) 2% 的目標(biāo)逐漸下降，自去年九月以來(lái)，美國(guó)央行已將利率下調(diào)了整整一個(gè)百分點(diǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)官員認(rèn)為這是經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的穩(wěn)定基礎(chǔ)，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為央行已成功實(shí)現(xiàn)了從 2021 年和 2022 年高通脹狀態(tài)下的‘軟著陸’。”—— 路透社（Reuters）

　　在過(guò)去幾周里，市場(chǎng)拋售在盤中跌幅超過(guò)了 10%，使得投資者情緒暴跌至通常在更大幅度下跌和以往熊市中才會(huì)出現(xiàn)的水平。盡管市場(chǎng)在過(guò)去兩年里表現(xiàn)驚人，但投資者似乎忘記了市場(chǎng)往往會(huì)時(shí)不時(shí)地進(jìn)行回調(diào)。

　　在市場(chǎng)拋售期間，有一件事是可以確定的，那就是媒體會(huì)試圖炮制一個(gè)頭條新聞來(lái)為投資者的行為找理由。在這次特別的下跌中，理由就是美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的卷土重來(lái)。

　　當(dāng)然，明智的做法是要記住，在 2022 年，我們經(jīng)歷了有史以來(lái)最被期待的一次經(jīng)濟(jì)衰退，但它并未發(fā)生，而且隨后迎來(lái)了近代歷史上最強(qiáng)勁的牛市之一。

　　預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)衰退的問(wèn)題在于，經(jīng)濟(jì)學(xué)家總是依據(jù)滯后的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)行分析。國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的情況尤其如此，在季度結(jié)束后、12 個(gè)月后以及 3 年后，GDP 數(shù)據(jù)會(huì)經(jīng)歷三次修正。從歷史上看，考慮到這種滯后性，在美國(guó)國(guó)家經(jīng)濟(jì)研究局（NBER）確認(rèn)經(jīng)濟(jì)衰退之前，對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退發(fā)生時(shí)間的判斷可能會(huì)偏差 9 到 12 個(gè)月。下面的圖表顯示了美國(guó)以往經(jīng)濟(jì)衰退開始和被確認(rèn)之間的時(shí)間差。

　　下面的表格更清楚地顯示了美國(guó)以往經(jīng)濟(jì)衰退開始和被確認(rèn)之間的時(shí)間差。我還標(biāo)注了在投資者因經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率逆轉(zhuǎn)而重新評(píng)估盈利增長(zhǎng)時(shí)，對(duì)金融市場(chǎng)的影響。

　　投資者必須判斷當(dāng)前的市場(chǎng)回調(diào)是 “僅僅是一次回調(diào)”，還是美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)正在增加。

　　經(jīng)濟(jì)衰退指標(biāo)

　　目前，幾乎沒有指標(biāo)表明美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退即將來(lái)臨。經(jīng)濟(jì)綜合指數(shù)（一項(xiàng)由 100 多個(gè)數(shù)據(jù)點(diǎn)組成的衡量經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的綜合指標(biāo)）處于擴(kuò)張區(qū)間。經(jīng)濟(jì)綜合觀察指數(shù)（EOCI）證實(shí)了領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指標(biāo)（LEI）的 6 個(gè)月變化率有所改善，領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指標(biāo)是最好的經(jīng)濟(jì)衰退指標(biāo)之一，這也與當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平相符。盡管隨著上屆政府的所有過(guò)度政府支出出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)無(wú)疑會(huì)放緩，但目前的數(shù)據(jù)中并沒有經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)警。這并不意味著未來(lái)情況不會(huì)改變。然而，就目前而言，經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)極低。

　　進(jìn)一步分析來(lái)看，經(jīng)經(jīng)濟(jì)加權(quán)的供應(yīng)管理協(xié)會(huì)（ISM）綜合指數(shù)也處于擴(kuò)張區(qū)間，這表明目前不存在經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)。這個(gè)綜合指數(shù)（80% 為服務(wù)業(yè)數(shù)據(jù) / 20% 為制造業(yè)數(shù)據(jù)）就是為什么我們?cè)?2023 年和 2024 年盡管出現(xiàn)收益率曲線倒掛的情況下，仍認(rèn)為不存在經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)的原因。

　　最后，政府支出依然強(qiáng)勁，這推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。雖然本屆政府希望削減開支并減少赤字，這會(huì)削弱經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，但他們進(jìn)展甚微。

　　如圖表所示，隨著政府繼續(xù)使用 “持續(xù)決議案” 為政府提供資金，聯(lián)邦政府支出已恢復(fù)到金融危機(jī)后的指數(shù)增長(zhǎng)趨勢(shì)。像上周剛剛通過(guò)的那些決議案，會(huì)自動(dòng)使政府支出每年增加 8%。換句話說(shuō)，每九年政府支出就會(huì)翻倍，這就是債務(wù)水平持續(xù)上升的原因。不過(guò)，這種支出的增加推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率。

　　然而，盡管目前經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)極小，但在未來(lái)幾個(gè)季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將會(huì)放緩，這會(huì)影響盈利增長(zhǎng)預(yù)期。

　　經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)正在放緩（盈利也會(huì)如此）

　　是的，正如我們多次討論過(guò)的，有理由預(yù)期經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)放緩。然而，增長(zhǎng)放緩的環(huán)境與經(jīng)濟(jì)衰退有很大的不同。

　　這是否意味著我們不會(huì)遭遇經(jīng)濟(jì)衰退呢？不是的。我只是認(rèn)為目前的證據(jù)傾向于表明經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)放緩，而不是出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。

　　話雖如此，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩肯定會(huì)帶來(lái)一些影響，主要體現(xiàn)在金融市場(chǎng)的主要驅(qū)動(dòng)因素 —— 盈利上。正如在《預(yù)期已呈拋物線式上升》（“Estimates Have Gone Parabolic”）一文中所討論的，華爾街分析師對(duì)到 2026 年企業(yè)盈利持續(xù)保持兩位數(shù)增長(zhǎng)持樂觀態(tài)度。

　　“目前的預(yù)期遠(yuǎn)高于長(zhǎng)期趨勢(shì)，這表明每股盈利將更接近 220 美元，而不是 285 美元?！?/p>

　　“同樣，這是因?yàn)橛墙?jīng)濟(jì)活動(dòng)的函數(shù)。因此，為了使盈利符合當(dāng)前的預(yù)期，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期必須大幅改善。然而，鑒于關(guān)稅的影響以及政府支出和就業(yè)崗位的減少，這種情況似乎不太可能發(fā)生。因此，更有可能的是，我們最終會(huì)看到遠(yuǎn)期預(yù)期大幅下降。”

　　因此，鑒于盈利源于經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩最終會(huì)影響盈利預(yù)期。為了更好地理解這一概念，我們可以看看盈利增長(zhǎng)的年度變化與經(jīng)通脹調(diào)整后的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）之間的相關(guān)性。確實(shí)存在盈利與潛在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)偏離的時(shí)期。然而，這些時(shí)期是由于經(jīng)濟(jì)衰退前或衰退后的盈利波動(dòng)造成的。從長(zhǎng)期來(lái)看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和盈利增長(zhǎng)的相關(guān)性非常緊密，但經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的放緩將會(huì)改變這種情況。

　　鑒于盈利與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的高度相關(guān)性，關(guān)注它們之間的關(guān)系至關(guān)重要。盡管由于市場(chǎng)動(dòng)能和投資者心理因素，市場(chǎng)有可能暫時(shí)脫離潛在的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)，但最終，市場(chǎng)的增長(zhǎng)無(wú)法超越經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。這就是為什么我們密切關(guān)注市場(chǎng)和盈利預(yù)期的年度變化方向和趨勢(shì)。目前，遠(yuǎn)期盈利預(yù)期仍處于擴(kuò)張狀態(tài)，尚未發(fā)出經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)警…… 至少目前還沒有。

　　結(jié)論：在市場(chǎng)波動(dòng)中保持理性

　　盡管在近期市場(chǎng)拋售之后，經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂再次出現(xiàn)在新聞?lì)^條，但經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)目前并不支持經(jīng)濟(jì)即將衰退的說(shuō)法。

　　正如我在《經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)并非為零》（“The Risk Of Recession Is Not Zero”）一文中所討論的，政府目前采取的一些行動(dòng)將會(huì)影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。如果這些行動(dòng)與本已艱難的消費(fèi)者狀況相結(jié)合，經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)無(wú)疑會(huì)增加。然而，截至目前，經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)也并非達(dá)到 40%。這種情況會(huì)改變嗎？當(dāng)然會(huì)！

　　然而，從歷史上看，對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)測(cè)往往為時(shí)過(guò)早，通常依賴于滯后指標(biāo)，而這些指標(biāo)往往在經(jīng)濟(jì)收縮開始很久之后才會(huì)確認(rèn)其發(fā)生。目前的指標(biāo)顯示經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張速度放緩，而非經(jīng)濟(jì)收縮。盡管經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)正在放緩，但增長(zhǎng)放緩的環(huán)境并不等同于經(jīng)濟(jì)衰退 —— 這是投資者必須牢記的區(qū)別。

　　對(duì)于市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，更令人擔(dān)憂的是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩對(duì)企業(yè)盈利預(yù)期不可避免的影響。分析師預(yù)計(jì)到 2026 年企業(yè)盈利將持續(xù)保持兩位數(shù)增長(zhǎng)，這些預(yù)測(cè)與經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)之間顯然存在脫節(jié)。歷史表明，盈利最終會(huì)回歸到與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)相符的水平，這可能會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)進(jìn)一步的波動(dòng)。

　　對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，關(guān)鍵在于要隨時(shí)了解情況，關(guān)注基本面，避免被短期的市場(chǎng)噪音左右。盡管市場(chǎng)波動(dòng)和回調(diào)在市場(chǎng)周期中是正常現(xiàn)象，但歷史表明，因恐慌而做出的決策往往會(huì)讓人錯(cuò)失機(jī)會(huì)。只要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)仍處于擴(kuò)張區(qū)間，經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)就依然較低 —— 不過(guò)仍需謹(jǐn)慎監(jiān)測(cè)。投資者應(yīng)繼續(xù)評(píng)估自己的投資組合，審慎管理風(fēng)險(xiǎn)，并為經(jīng)濟(jì)的逐步放緩而非經(jīng)濟(jì)崩潰做好準(zhǔn)備。