2025年以來黃金繼續(xù)領(lǐng)漲全球大類資產(chǎn)，倫敦金升破3000美元/盎司，年內(nèi)漲幅超過20%。站在當(dāng)前時點(diǎn)，不少投資者可能對金價上漲的持續(xù)性產(chǎn)生擔(dān)憂，本文嘗試從以下幾個角度給出我們的判斷。

　　從空間來看，我們復(fù)盤了1970年以來的3輪黃金牛市，我們認(rèn)為本輪以2018年為起始點(diǎn)的牛市從時空關(guān)系上來說暫未演繹至極端水平：1、1970-1980年10年牛市（倫敦金上漲約16倍，年化收益率70%）；2、2000-2012年12年牛市（倫敦金上漲約6倍，年化收益率17%）；3、2018年至今7年牛市（倫敦金上漲約180%，年化收益率16%）。

　　但我們并非刻舟求劍，從中長期牛市驅(qū)動邏輯來看，全球主流經(jīng)濟(jì)體寬財政、寬貨幣、央行購金三者條件均具備，將催生黃金大牛市，自1970年以來的3輪黃金牛市均具備以上特征。站在當(dāng)下，我們判斷黃金中長期牛市仍將延續(xù)。

　　一是，從財政政策角度，在勞動生產(chǎn)率低迷背景下，以美國為首的海外主流經(jīng)濟(jì)體財政赤字持續(xù)擴(kuò)張的問題或難以解決（從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，債務(wù)問題的根本性解決有賴于勞動生產(chǎn)率的提升，而當(dāng)前正值全球新舊技術(shù)轉(zhuǎn)換周期，在類似周期中勞動生產(chǎn)率往往較為低迷，根據(jù)美國國會預(yù)算辦公室的預(yù)測，直至2027年前美國勞動生產(chǎn)率同比增速都將繼續(xù)下滑），而財政持續(xù)的擴(kuò)張將引發(fā)市場對于美國債務(wù)問題的擔(dān)憂，從而帶來美元信用的下降，進(jìn)一步彰顯黃金的超主權(quán)貨幣屬性，而這也是過去2年黃金上漲的核心原因。從短期驅(qū)動而言，美國新一輪財政法案剛通過眾議院決議，預(yù)期7月前將在參議院審議，相較眾議院議案，當(dāng)前參議院議案或?qū)⑦M(jìn)一步擴(kuò)大財政赤字規(guī)模，若最終敲定議案規(guī)模造成財政赤字進(jìn)一步擴(kuò)張，將再度引發(fā)市場對美國債務(wù)可持續(xù)性的擔(dān)憂；此外2025年二季度至三季度債務(wù)上限“X-Day”即將到來，美國財政部對于未來2個季度發(fā)債指引仍然不低，預(yù)計(jì)美債供給壓力仍然較大，給金價帶來支撐。

　　二是，從貨幣政策角度，2025年二季度至三季度仍處于美聯(lián)儲降息周期，當(dāng)前市場對于美聯(lián)儲年內(nèi)降息的預(yù)期幅度較為克制，市場僅計(jì)入年內(nèi)降息50BP的定價，為未來進(jìn)一步擴(kuò)張留出空間，而美國高頻經(jīng)濟(jì)節(jié)奏來看，我們預(yù)期下一輪降息預(yù)期的重新擴(kuò)張有望起始于6-7月，屆時將給金價帶來驅(qū)動。

　　三是，全球央行的購金周期仍有望延續(xù)，在地緣政治格局愈發(fā)復(fù)雜、新興經(jīng)濟(jì)體整體黃金儲備占比相較發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體偏低背景下，新興經(jīng)濟(jì)體仍將是購金主力，其中我國央行的購金動態(tài)或尤為關(guān)鍵。

　　短期金價自前期高點(diǎn)經(jīng)歷快速回調(diào)后，從全球黃金ETF持倉和成交量、期貨凈多頭持倉量變動來看，交易擁擠度已明顯下降?；谏鲜鲋虚L期看多黃金的判斷，我們建議投資者逢低增配仍是較好選擇。最后要強(qiáng)調(diào)一下，任何投資品種都需要符合個人風(fēng)險承受能力，市場有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。

　　作者：廣發(fā)證券 劉茜（作者投顧編號：S0260620080007）