6月24日，中國(guó)人民銀行發(fā)布2025年6月中期借貸便利招標(biāo)公告稱，為保持銀行體系流動(dòng)性充裕，2025年6月25日，中國(guó)人民銀行以固定數(shù)量、利率招標(biāo)、多重價(jià)位中標(biāo)方式開展3000億元MLF操作，期限為1年期。鑒于6月有1820億元1年期MLF到期，央行自3月起連續(xù)4個(gè)月超額續(xù)作MLF。

　　值得注意的是，6月6日和6月16日，央行已經(jīng)分別開展10000億元3個(gè)月期（91天）買斷式逆回購(gòu)操作和4000億元6個(gè)月期（182天）買斷式逆回購(gòu)操作，累計(jì)投放14000億元，已經(jīng)對(duì)沖本月到期的12000億元買斷式逆回購(gòu)。這意味著6月中期流動(dòng)性凈投放總額已達(dá)3180億元。

　　中國(guó)民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬告訴記者，年中時(shí)點(diǎn)，流動(dòng)性供求矛盾往往較為突出，市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性的關(guān)注度比較高，疊加今年擾動(dòng)因素增多，央行通過多種手段呵護(hù)流動(dòng)性的意愿較強(qiáng)。一是，6月為傳統(tǒng)信貸投放大月，銀行繳準(zhǔn)規(guī)模將呈季節(jié)性增加態(tài)勢(shì)，對(duì)流動(dòng)性會(huì)有一定的影響；二是，今年6月存單到期量大幅提升至4.2萬億元，創(chuàng)出歷史單月新高，資金面依然依賴于央行呵護(hù)；三是，盡管今年政府債前置發(fā)行，但6月—12月政府債的月均凈融資壓力仍在1萬億元左右；四是，6月央行有1.2萬億元買斷式逆回購(gòu)到期，需要對(duì)沖流動(dòng)性缺口，避免資金面波動(dòng)。

　　溫彬表示，臨近二季度末，本周仍面臨萬億存單集中發(fā)行，同時(shí)政府債凈繳款攀升至7498億元，創(chuàng)年內(nèi)單周次高，跨季銀行負(fù)債端能否維持平穩(wěn)，仍依賴于央行投放。因此，在買斷式逆回購(gòu)之外，央行通過MLF延續(xù)超額續(xù)作來投放中長(zhǎng)期資金，進(jìn)一步穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期、助力平穩(wěn)跨季，并緩解銀行體系中長(zhǎng)期資金壓力，助力信貸投放。?

　　重啟國(guó)債買賣預(yù)期升溫

　　2025年3月，中國(guó)人民銀行發(fā)布公告，宣布自3月起調(diào)整中期借貸便利（MLF）操作方式，采用固定數(shù)量、利率招標(biāo)、多重價(jià)位中標(biāo)（美式招標(biāo)）模式。此次調(diào)整后，MLF操作將不再設(shè)定統(tǒng)一的中標(biāo)利率，而是由參與機(jī)構(gòu)根據(jù)自身資金需求以不同利率投標(biāo)，并按投標(biāo)利率從高到低依次中標(biāo)。至此，MLF利率作為中期政策利率的屬性正式退出，其功能定位從“政策利率工具”轉(zhuǎn)變?yōu)椤爸衅诹鲃?dòng)性管理工具”。

　　中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明告訴記者，在存款利率下調(diào)等因素的影響下，近期商業(yè)銀行負(fù)債成本有所下行，1年期同業(yè)存單利率中樞從6月初 1.7%附近下行至當(dāng)前的1.64%附近。在多重價(jià)位中標(biāo)的市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制下，不排除MLF中標(biāo)利率伴隨存單利率進(jìn)一步小幅下行的可能性。?

　　明明還稱，5月降息降準(zhǔn)落地后，總量型貨幣政策工具將在一段時(shí)間內(nèi)暫歇增量?？紤]到三季度政府債發(fā)行和前期流動(dòng)性工具到期帶來的資金缺口規(guī)模不小，不排除央行維持MLF凈投放、買斷式逆回購(gòu)凈投放的可能性。從當(dāng)前節(jié)奏來看，央行仍將以靈活公開市場(chǎng)操作對(duì)沖擾動(dòng)，在維持流動(dòng)性充裕的同時(shí)，加強(qiáng)市場(chǎng)預(yù)期引導(dǎo)，政策重心更多向優(yōu)化結(jié)構(gòu)、增強(qiáng)傳導(dǎo)效率傾斜。

　　展望7月，財(cái)政因素對(duì)于資金面可能會(huì)形成較大的干擾。數(shù)據(jù)顯示，上半年專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏偏慢，截至6月23日，剩余2.7萬億凈融資規(guī)模等待發(fā)行。對(duì)比之下，國(guó)債累計(jì)凈融資3.21萬億元，無論是規(guī)模還是進(jìn)度均高于往年同期。但由于全年赤字和特別國(guó)債規(guī)模都比較大，仍有3.4萬億元的凈融資額度剩余。

　　明明認(rèn)為，在存款降息的背景下，銀行被動(dòng)負(fù)債的拓展空間本就受限，因此僅靠以銀行為代表的市場(chǎng)力量去應(yīng)對(duì)財(cái)政沖擊可能會(huì)有較大的壓力，需要監(jiān)管部門予以一定的支持，尤其是央行通過貨幣政策工具為銀行體系補(bǔ)充合理充裕的流動(dòng)性，不排除通過重啟國(guó)債買賣來實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性投放。

　　溫彬也認(rèn)為，7月繳稅大月與政府債券發(fā)行繳款對(duì)資金面的壓力將顯著增加，流動(dòng)性缺口或達(dá)1萬億元，僅靠市場(chǎng)自發(fā)調(diào)節(jié)或難以有效應(yīng)對(duì)，央行的政策支持力度仍為關(guān)鍵變量。同時(shí)，從政府債發(fā)行節(jié)奏看，預(yù)計(jì)8月—9月將再度迎來年內(nèi)供給高峰，月均凈融資規(guī)?；蜻_(dá)1.5萬億元—1.6萬億元，屆時(shí)銀行承接壓力加大，負(fù)債端對(duì)穩(wěn)定資金的需求升溫。

　　在此背景下，溫彬預(yù)計(jì)，央行將繼續(xù)通過質(zhì)押式逆回購(gòu)、MLF、買斷式逆回購(gòu)等中短期流動(dòng)性管理工具，滿足流動(dòng)性需求，釋放穩(wěn)定信號(hào)，亦不排除通過開展國(guó)債買入操作以及降準(zhǔn)來投放流動(dòng)性的可能性。

　　增量政策仍然可期

　　值得關(guān)注的是，6月24日，財(cái)政部部長(zhǎng)藍(lán)佛安向十四屆全國(guó)人大常委會(huì)第十六次會(huì)議作《國(guó)務(wù)院關(guān)于2024年中央決算的報(bào)告》（下稱《報(bào)告》）?！秷?bào)告》顯示，下一步，財(cái)政部門將用好用足更加積極的財(cái)政政策，根據(jù)形勢(shì)變化及時(shí)推出增量?jī)?chǔ)備政策，著力穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)企業(yè)、穩(wěn)市場(chǎng)、穩(wěn)預(yù)期，全力鞏固經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)穩(wěn)定的基本面。

　　4月25日召開的中共中央政治局會(huì)議指出，要不斷完善穩(wěn)就業(yè)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的政策工具箱，既定政策早出臺(tái)早見效，根據(jù)形勢(shì)變化及時(shí)推出增量?jī)?chǔ)備政策，加強(qiáng)超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)。

　　國(guó)盛證券首席分析師楊業(yè)偉表示，4月中央政治局會(huì)議召開以后，降準(zhǔn)降息落地、貨幣政策先行，但增量財(cái)政政策尚未出臺(tái)。考慮到今年以來財(cái)政發(fā)力主要依靠政府債融資，內(nèi)需對(duì)財(cái)政支持的依賴度較高，疊加美國(guó)關(guān)稅政策對(duì)外需的影響或逐步顯現(xiàn)，后續(xù)財(cái)政加碼支撐內(nèi)需仍有必要，下半年增量財(cái)政政策仍然可期。?

　　在其看來，無論是從擴(kuò)張需求還是調(diào)節(jié)結(jié)構(gòu)的角度，財(cái)政政策都更為有效，而且也有足夠的發(fā)力空間。而相對(duì)來說，貨幣政策更需要處于配合的角色。

　　央行曾在《2025年第一季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》的專欄5中表示，（中美日）三國(guó)對(duì)比表明，考慮到龐大的國(guó)有資產(chǎn)和較低的政府負(fù)債水平，中國(guó)政府債務(wù)擴(kuò)張仍有可持續(xù)性，這對(duì)于加強(qiáng)民生保障、完善收入分配、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和動(dòng)態(tài)平衡都有重要意義。

　　招商銀行研究院總經(jīng)理助理譚卓認(rèn)為，7月中共中央政治局會(huì)議及8月下旬人大常委會(huì)會(huì)議或是財(cái)政加力的重要時(shí)間窗口期，預(yù)計(jì)財(cái)政將額外籌集5000億元到1萬億元增量資金。一方面，財(cái)政或加力支持消費(fèi)和投資，資金規(guī)模或在5000億左右。其中，一半資金用于支持消費(fèi)品以舊換新、發(fā)放育兒補(bǔ)貼等，一半資金用于擴(kuò)大有效投資、促進(jìn)房地產(chǎn)“止跌回穩(wěn)”。另一方面，加力支持地方政府，增加地方可用財(cái)力，暢通財(cái)政政策傳導(dǎo)機(jī)制。