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　　「十年間，異軍突起的康橋資本已經(jīng)掌管著650億?！?/p>

　　文｜任倩

　　「暗涌Waves」獲悉，康橋資本已正式完成第一支人民幣醫(yī)療健康并購基金的首關(guān)，規(guī)模超70億元，基金的目標(biāo)規(guī)模為100億元。

　　這是目前國內(nèi)規(guī)模最大的專注于醫(yī)療領(lǐng)域的并購基金。由康橋資本擔(dān)任管理人，康橋資本與北京順禧基金共同擔(dān)任普通合伙人，后者是北京國管旗下市場(chǎng)化運(yùn)作的基金投資平臺(tái)。

　　我們了解到，該基金首批主要出資方是北京國管（34.67億）和北京亦莊國際生物醫(yī)藥投資管理有限公司（30億）等國資平臺(tái)，之后不排除吸納險(xiǎn)資等市場(chǎng)化資金進(jìn)入。

　　聚焦方向依然是康橋長(zhǎng)袖善舞的醫(yī)療健康行業(yè)包括生物醫(yī)藥、醫(yī)療器械、消費(fèi)醫(yī)療、醫(yī)療產(chǎn)業(yè)服務(wù)等細(xì)分領(lǐng)域的并購整合。

　　此次并購基金是康橋資本與北京國管、順禧基金的二度合作，生物技術(shù)和大健康產(chǎn)業(yè)也是北京經(jīng)開區(qū)的四大主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)之一。新基金將康橋資本在醫(yī)療健康并購領(lǐng)域的全球化視野、“投資者-運(yùn)營商”模式，與北京市、區(qū)兩級(jí)國資在資源整合和政策支持方面優(yōu)勢(shì)聯(lián)合。

　　十年間，異軍突起的康橋資本成長(zhǎng)為醫(yī)療投資行業(yè)最令人意外的基金之一。不僅因?yàn)槠湓跊]那么性感的醫(yī)療行業(yè)募集了超90億美元的資金池（且是美元和人民幣齊頭并進(jìn)）；更關(guān)鍵的或許是，在一級(jí)市場(chǎng)瘋狂圍獵巨鯨的造富時(shí)代，康橋罕見選擇了另一條“大力出奇跡”之路，并驗(yàn)證成功了。

　　這兩年，人們開始研究起康橋的打法，甚至對(duì)傅唯這位80后CEO產(chǎn)生了好奇：一位非醫(yī)療科班出身的投資人，到底如何能在決意轉(zhuǎn)向并購之時(shí)，撬動(dòng)巨量資金、籠絡(luò)全球人才、合作方重塑生態(tài)圈？大型國資又為何兩次買單？還能在被投公司業(yè)務(wù)達(dá)到巔峰時(shí)尋找時(shí)機(jī)退出？

　　但隨之會(huì)發(fā)現(xiàn)，傅唯輸出的大部分理論——比如他將并購?fù)顿Y人比喻為投資行業(yè)的“藍(lán)領(lǐng)工人”，將并購?fù)顿Y過程中可重復(fù)的價(jià)值創(chuàng)造、經(jīng)驗(yàn)和能力積累比作“工程化”的“流水線”；“一直做難而正確的事情，做對(duì)公司有長(zhǎng)遠(yuǎn)價(jià)值的決定”，這些都是海外并購行業(yè)最普世不過的道理。

　　真正的門檻在于，大規(guī)模組織資金和操作交易的能力、以及駕馭運(yùn)營一家企業(yè)的實(shí)力——這些無法單獨(dú)拆解的東西，才意味著終局。

　　Part01

　　少數(shù)派的勝利法

　　關(guān)于康橋的醫(yī)療并購，最極致的代表案例是云頂新耀。

　　云頂新耀是2017年康橋轉(zhuǎn)型做孵化后以“聯(lián)合創(chuàng)業(yè)者”身份創(chuàng)立的第一家公司，主導(dǎo)了A輪5000萬美元和B輪6000萬美元的融資，商業(yè)模式就是大家慣用的Lisense-in，快速布局腫瘤和自身免疫等領(lǐng)域的同時(shí)搭建自主研發(fā)平臺(tái)。

　　2019年發(fā)生了一個(gè)里程碑事件。云頂新耀花了一年時(shí)間排除萬難、以8.35億美元總價(jià)從吉利德子公司Immunomedics引入拓達(dá)維（Trodelvy）的亞洲獨(dú)家權(quán)益，這是當(dāng)時(shí)亞洲最大一筆License-in交易，直接推動(dòng)云頂新耀在2020年港股IPO當(dāng)天市值突破200億港元。

　　這個(gè)IPO其實(shí)已經(jīng)令持股超60%的大股東康橋賺得盆滿缽滿。按照慣常邏輯等到一定的契機(jī)退出，故事就可畫上句號(hào)了。

　　但康橋沒有退出，隨后這家公司經(jīng)歷了“過山車式”大波動(dòng)：2022年，云頂新耀將Trodelvy的權(quán)益歸還給吉利德后，股價(jià)暴跌，最低至6港元每股（發(fā)行價(jià)是55港元、巔峰期104港元）。

　　巨大的落差是康橋預(yù)見的，因?yàn)檫@個(gè)決定是傅唯做的。行業(yè)寒冬，剝離不賺錢的腫瘤團(tuán)隊(duì)，回籠資金專注腎病和抗生素的商業(yè)化之路，是他給企業(yè)找的斷臂求生之法——保住基本盤，突擊增長(zhǎng)盤?？禈蜻€利用自己的全球資源，給云頂新耀重新配置團(tuán)隊(duì)，幫它把藥品賣到韓國、東南亞乃至美國市場(chǎng)。

　　神奇的是，就在今年3月7日，云頂新耀股價(jià)創(chuàng)下三年來新高，漲超60港元，突破2020年IPO發(fā)行價(jià)。而從低點(diǎn)至今累計(jì)漲幅超880%，目前市值重回200億港元。現(xiàn)在云頂新耀新任CEO羅永慶甚至喊出了“2030年賣100億藥”的目標(biāo)。

　　I-Mab同樣經(jīng)歷了斷臂求生：自2016年參與創(chuàng)立I-Mab，康橋推動(dòng)管線組建和團(tuán)隊(duì)建設(shè)，并最終完成IPO上市。2023年，I-Mab最受矚目的核心產(chǎn)品CD47來佐利單抗遭遇挫折，市值也從巔峰時(shí)的70億美元大幅縮水。

　　康橋資本決定分拆自救：剝離在中國的資產(chǎn)，保留具有核心國際價(jià)值的管線，重組管理層。傅唯下場(chǎng)成為I-Mab新任董事會(huì)主席。

　　關(guān)于云頂新耀和I-Mab的歷史很多文章都有提及，但有能力讓一家瀕臨絕境的企業(yè)脫胎換骨，才是敘事中最該濃墨重彩的部分：一直以來，康橋取用的全是升維打法、一種把蛋糕最大的游戲——錢、思想和行為必須創(chuàng)造無限價(jià)值，然后一以貫之地執(zhí)行。

　　對(duì)并購基金而言，擇機(jī)離場(chǎng)從來就不是選項(xiàng)。

　　Part02

　　膽量是思維的開關(guān)

　　復(fù)盤康橋的募資過程會(huì)發(fā)現(xiàn)，其管理規(guī)模完成大步跨越是從五期美元基金（超16億美元）開始，加上這次100億的人民幣基金。

　　做大規(guī)模的目的，是為了鎖定更大的標(biāo)的。比如這兩年開始嘗試出海孵化、并購，并首次嘗試跨國藥企資產(chǎn)剝離項(xiàng)目。

　　從收購韓國最大醫(yī)美上市公司Hugel秀杰一役上可以拼湊出更完整的康橋以及傅唯對(duì)并購的拳拳野心。

　　2021年5月，Hugel原控股股東貝恩資本放出要出售控制權(quán)的消息。三個(gè)月極限操作下，康橋聯(lián)合韓國GS財(cái)團(tuán)和穆巴達(dá)拉以1.7萬億韓元（約 94.3 億元）完成對(duì)Hugel 46.9%股權(quán)收購 ?？禈蛸Y本不是最高出價(jià)者，但最終貝恩資本選擇了康橋資本。

　　Hugel是康橋迄今為止出海并購的最大標(biāo)的，這筆交易的成功極大磨礪了康橋海外并購的膽量。而其成功的關(guān)鍵原因是對(duì)方看中了康橋構(gòu)建多年的全球化平臺(tái)。

　　在技術(shù)和產(chǎn)品上掌握絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的隱形冠軍企業(yè)一定要進(jìn)入最膨脹的市場(chǎng)。用同樣基因的產(chǎn)品組合，就可以完成市場(chǎng)的規(guī)模性擴(kuò)大，這種倍增效應(yīng)有著巨大的吸引力。

　　成立于2001年的Hugel旗下多個(gè)醫(yī)美產(chǎn)品占據(jù)韓國市場(chǎng)份額第一，礙于本土市場(chǎng)天花板，早早定下了出海戰(zhàn)略。2021年Hugel就向FDA遞交了重磅產(chǎn)品樂提葆的上市申請(qǐng)，想要進(jìn)入美國市場(chǎng)。但因?yàn)樯a(chǎn)設(shè)施管理問題兩次碰壁?？禈驇椭鶫ugel在最短時(shí)間內(nèi)解決了這個(gè)短板。

　　收購后，康橋?yàn)镠ugel請(qǐng)來了全球醫(yī)美行業(yè)領(lǐng)軍人物、前艾爾建董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官Brent L. Saunders。此人成功締造了肉毒素保妥適和玻尿酸喬雅登的成功。2023年又任命前LG H&H 董事長(zhǎng)Suk-yong Cha擔(dān)任董事會(huì)主席兼執(zhí)行董事長(zhǎng)，也是一位韓國商界傳奇人物。Suk-yong Cha在LG生活健康集團(tuán)創(chuàng)造了恐怖的62個(gè)季度業(yè)績(jī)連續(xù)增長(zhǎng)的紀(jì)錄。他的離職，被韓國媒體視為L(zhǎng)G生活健康集團(tuán)的最大損失。

　　康橋?qū)ugel最大助力是全球化打通，從以前30多個(gè)國家拓展至60多個(gè)國家和地區(qū)。Hugel最新發(fā)布的2024年財(cái)報(bào)里，凈銷售額為3730億韓元（19.023億元），同比增長(zhǎng)16.7%；凈利潤(rùn)為1424億韓元（7.2624億元），同比增長(zhǎng)45.8%。

　　Hugel的出現(xiàn)，再一次印證了康橋“投資+運(yùn)營”模式的可行性，康橋開始挑戰(zhàn)更大難度的交易。

　　海森生物是康橋做的第一筆跨國藥企資產(chǎn)剝離項(xiàng)目。他們首先將2022年3月收購的武田高血壓和糖尿病藥物中國業(yè)務(wù)剝離，以此搭建康橋慢病藥物平臺(tái)，繼續(xù)引進(jìn)羅氏芬、思他寧等重磅藥物。同時(shí)聘用新CEO、優(yōu)化銷售團(tuán)隊(duì)，也在進(jìn)行第一個(gè)東南亞并購項(xiàng)目，向泛亞太市場(chǎng)邁進(jìn)。

　　可以發(fā)現(xiàn)，康橋選擇的標(biāo)的都是行業(yè)地位高、產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)、現(xiàn)金流穩(wěn)定，但因各種原因暫時(shí)陷入困境的企業(yè)。以海森生物為例，傅唯敏銳地察覺到該業(yè)務(wù)在國內(nèi)市場(chǎng)的巨大潛力，果斷出手，以較低成本完成收購。之后，傅唯親自參與企業(yè)戰(zhàn)略制定，重新規(guī)劃產(chǎn)品線，優(yōu)化運(yùn)營流程。一系列操作后，企業(yè)迅速扭虧為盈，業(yè)績(jī)爆發(fā)式增長(zhǎng)。

　　另外，康橋買跨境資產(chǎn)一個(gè)主線邏輯是買區(qū)域性的公司，幫助它們實(shí)現(xiàn)全球拓展?？禈蜃陨頁碛幸粋€(gè)全球人才庫， 超過十多個(gè)國籍等不同背景的員工。

　　如今的康橋資本，不只是資金提供者，更是經(jīng)營者。根據(jù)企業(yè)在不同發(fā)展階段的需求，提供從資產(chǎn)并購（buyout)、結(jié)構(gòu)性融資（瑞橋信貸基金）到產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施基金（康橋醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)設(shè)施平臺(tái)）的全方位解決方案。更重要的是，這些產(chǎn)品在醫(yī)療領(lǐng)域的提供者——康橋資本幾乎是唯一的玩家。

　　并購?fù)顿Y在國內(nèi)市場(chǎng)長(zhǎng)期面臨的“少數(shù)派”處境正在打破，康橋資本提供了一個(gè)研究樣本。

　　圖片來源｜IC?photo