來源：招商證券策略研究
展望4月，市場可能會呈現(xiàn)先抑后揚的走勢。在4月中上旬，年報和一季報業(yè)績預告的披露仍然成為壓制市場的主要因素之一，除此之外，邊際走弱的經濟數(shù)據(jù)也可能會階段性降低風險偏好。而4月2日美國對等關稅生效，對華關稅可能會進一步提升；美國貿易代表辦公室（USTR）于對中國海事、物流及造船業(yè)的301調查4月中旬可能會出結果。這些外部沖擊風險發(fā)酵期間可能也會對市場風險偏好形成壓制。而四月中下旬開始，業(yè)績披露高峰期結束。4月下旬召開的政治局會議可能會進一步定調財政支出提速或者其他穩(wěn)增長的政策落地。而外部沖擊也有望階段性緩解，市場有望重新回到上行趨勢并加速上行。風格上，將會呈現(xiàn)從防御到進攻，科技消費有望接續(xù)崛起，中小風格也有望重新回歸。
核心觀點
??大勢研判和核心邏輯：峰回路轉，逢低布局。從經濟數(shù)據(jù)角度來看，一季度目前的各項經濟指標都較去年全年增速有所回升。但是由于1-2月財政政策發(fā)力的程度低于去年四季度，加上外需承壓，很多經濟指標，包括總需求增速均較去年四季度有所回落。這使得即將披露的上市公司一季度盈利增速難以看到增速明顯改善的態(tài)勢。一季度部分與AI/人形機器人相關的上市公司股價大漲，但是由于產業(yè)發(fā)展尚在早期，尚無法大規(guī)模貢獻業(yè)績，傳統(tǒng)主業(yè)業(yè)績增速難以與當前的高估值相匹配，在一季報業(yè)績披露窗口期面臨一定的估值壓力。但是，由于二季度外部形勢更加撲朔迷離，加上兩會前后政府債券發(fā)行增速大幅提升，財政存款增速高企，財政一旦開始進入支出加速的狀態(tài)，二季度開始，經濟數(shù)據(jù)有望在財政發(fā)力的背景下持續(xù)改善。需密切關注四月下旬政治局會議定調經濟的精神，是否會有內需政策進一步發(fā)力的可能。上市公司年報及一季報展望方面，至2024年三季報，上市公司整體盈利承壓，ROE呈現(xiàn)下行趨勢，整體財報乏善可陳。但是，在即將到來的年報和一季報，可能透露的幾個關鍵信息很重要：第一，盈利增速和經營流量凈額增速有望邊際改善；第二，大類行業(yè)中，消費服務和中游制造業(yè)盈利增速預計較高；第三，細分領域中，業(yè)績增速較高或有改善的領域預計集中在有色、汽車、電子、通信、農林牧漁、非銀等。從外部環(huán)境來看，美國針對中國的打壓縱深演繹，4月將迎來一波集中風險釋放。
? 風格與行業(yè)配置思路：風格層面，綜合業(yè)績披露期效應、4月政治局會議、增量資金以及關稅政策、外部流動性環(huán)境變化，我們認為4月大盤價值風格勝率更高。行業(yè)選擇層面，展望4月份，市場處于一季報集中披露期以及前期系列政策實施落地期，預計一季報業(yè)績增速較高或有改善，以及政策持續(xù)催化的領域有望獲得更好表現(xiàn)。綜合考慮前期表現(xiàn)、估值、交易活躍度、景氣變化、政策和事件催化，我們建議重點圍繞擴大內需的消費、漲價的順周期品類和業(yè)績相對穩(wěn)健的新質生產力領域布局，重點行業(yè)如家電（白電、廚電）、社會服務、工程機械、電子（消費電子）、有色金屬、國防軍工（航空裝備）等。賽道選擇層面，二季度，需要重點關注商品（有色、化工）、端側AI、AI算力、機器人、芯片半導體五大賽道的核心變化。
??流動性與資金供需：3月國內宏觀資金面呈現(xiàn)“先緊后松再波動”的特征，主要受跨季壓力、政府債發(fā)行放量、央行操作調整等多重因素影響，月末央行投放加碼呵護流動性，但資金面仍偏收斂。3月美聯(lián)儲議息會議基本符合市場預期，其中放緩縮表的內容略超市場預期，在相對謹慎的降息預期和貿易擔憂的推動下，美元指數(shù)震蕩回升。股市資金供需方面，3月股票市場可跟蹤資金緊平衡，各類增量資金相對均衡。展望4月，進入年報和一季報業(yè)績披露期，4月融資資金規(guī)?？赡芟陆?，ETF有望轉為凈申購。
? 中觀景氣和行業(yè)推薦：關注年報/一季報業(yè)績增速較高或有改善領域。盈利方面，1-2月工業(yè)企業(yè)盈利同比降幅收窄，三個月滾動同比轉正，預計上市公司一季度業(yè)績有望改善。根據(jù)目前披露的個股業(yè)績預告/快報，年報業(yè)績增速中位數(shù)較高的行業(yè)主要有石油石化、非銀、汽車、電子、有色金屬、通信、農林牧漁等。進一步結合1-2月中觀指標，業(yè)績韌性較強且景氣向上的領域預計集中在以下幾個方向：1）漲價領域：工業(yè)金屬、部分化工品、水泥、新能源材料等；2）銷量改善領域如：工程機械、自動化設備、醫(yī)療器械、廚電、游戲、影視等；3）技術創(chuàng)新驅動需求改善的信息技術領域：消費電子、半導體、通信設備等。景氣方面，3月份景氣較高的領域主要集中在中游制造、消費服務和信息技術領域，其中資源品板塊工業(yè)金屬價格多數(shù)上漲，中游制造領域挖機銷量回暖，部分新能源和光伏產業(yè)鏈價格上行，消費服務板塊空冰洗彩零售額四周滾動均值上行。展望4月份，市場處于一季報集中披露期以及前期系列政策實施落地期，預計一季報業(yè)績增速較高或有改善，以及政策持續(xù)催化的領域有望獲得更好表現(xiàn)。推薦圍繞擴大內需的消費、漲價的順周期品類和業(yè)績相對穩(wěn)健的新質生產力領域布局。結合前期表現(xiàn)、估值、交易活躍度、景氣變化、政策和事件催化，我們建議重點關注：家電（白電、廚電）、社會服務、工程機械、電子（消費電子）、有色金屬、國防軍工（航空裝備）等。
? 賽道及產業(yè)趨勢投資：英偉達GTC2025大會召開， AI推理時代全面到來。英偉達GTC 2025大會于3月17日-21日舉辦，英偉達CEO黃仁勛于3月19日發(fā)表主題演講，介紹AI加速計算新時代、AI加速計算的新品、CPO芯片及集成光子引擎、以及AI技術在自動駕駛、機器人等前沿領域的應用。從Blackwell Ultra GPU打破物理定律的性能曲線，到量子-經典混合計算平臺的突破；從開源人形機器人模型與Cosmos世界模型的前沿更新，到L4級自動駕駛方案跨越量產分界線，這場技術盛宴的每個部分都在重塑產業(yè)生態(tài)。
? 3月重要政策梳理：據(jù)不完全統(tǒng)計，截至3月27日，3月重要政策約97個。具體來看，1）重要會議方面，十四屆人大三次會議召開，舉行經濟、民生、外交主題記者會和三場部長通道。2）總量政策方面，促消費政策密集發(fā)布，中央印發(fā)《提振消費專項行動方案》，推進五個國際消費中心城市建設，廣東省和湖南省分別發(fā)布方案促消費；呼和浩特印發(fā)大力度生育補貼政策。3）產業(yè)政策方面，3月雙碳政策及新質生產力相關政策值得重點關注。雙碳政策主要集中在碳排放權市場首次擴容，碳達峰試點示范，綠色電力證書，分布式光伏裝機項目方面。新質生產力政策主要集中在人工智能生成合成內容標識、人工智能終端產業(yè)、AI芯片等方面。
風險提示：政策理解不全面，經濟數(shù)據(jù)不及預期，海外政策超預期收緊。
01
2025年3月簡明復盤與2025年4月核心觀點
1、3月簡明復盤——攻守轉折，消費漸起
在上個月的月度觀點報告中，我們寫道“展望3月，市場出現(xiàn)‘攻守轉折’。三月上中旬經典的春季攻勢有望持續(xù)，3月中上旬在兩會窗口期，風險偏好有望維持，圍繞政策發(fā)力和新產業(yè)趨勢的投資有望持續(xù)?！辈贿^在臨近3月中下旬時，需要關注業(yè)績披露期效應再度發(fā)揮作用所帶來的主題投資里面缺少業(yè)績支撐的板塊調整。3月中下旬之后，回歸經濟基本面和年報及一季報業(yè)績預期交易，因此要更加聚焦業(yè)績穩(wěn)定或邊際改善、自由現(xiàn)金流持續(xù)改善的板塊和標的。其中，尤其需要關注消費政策是否會超預期，以及消費板塊的自由現(xiàn)金流改善的趨勢。3月中下旬至4月業(yè)績披露期，消費可能是這個階段相對較好的選擇。
實際情況來看，3月市場走勢幾乎精準的如我們所描述的，市場在三月呈現(xiàn)攻守轉折態(tài)勢，在三月中上旬，市場仍以小盤、科技、偏主題類風格占優(yōu)。中證1000表現(xiàn)較好。但是隨著時間推移，小盤風格逐漸讓位給質量、消費風格。市場呈現(xiàn)偏防御的態(tài)勢、最終，上證指數(shù)先漲后跌，漲0.9%；滬深300漲0.64%，科創(chuàng)50跌4.6%。風格方面，300質量、消費龍頭在三月中下旬調整幅度較小，全月領漲風格指數(shù)。而小盤、科技類指數(shù)沖高回落，表現(xiàn)反而欠佳。
行業(yè)表現(xiàn)方面，我們在2月推薦中提到“綜合考慮前期表現(xiàn)、估值、交易活躍度、景氣變化、政策和事件催化，我們建議重點關注AI+部分景氣持續(xù)的領域以及低估值的消費領域的邊際改善，重點行業(yè)如電子（消費電子、半導體）、機械（工程機械、自動化設備）、汽車（汽車零部件、乘用車）、醫(yī)藥生物（醫(yī)療服務）、食品飲料、家電等?！?/p>
最終3月行業(yè)以三月下旬為分水嶺，先延續(xù)2月的春季攻勢的強勢板塊如AI和機器人，計算機、機械設備等表現(xiàn)較好，3月下旬消費、紅利類行業(yè)表現(xiàn)相對抗跌。最終，領漲的行業(yè)包括兩類，一類是有色、鋼鐵為代表的周期股；另外一類是以汽車、機械和計算機為代表成長性行業(yè)，大消費里面，社會服務、家電和醫(yī)藥表現(xiàn)相對較好。
2、4月核心觀點——峰回路轉，逢低布局
展望4月，市場可能會呈現(xiàn)先抑后揚的走勢。在4月中上旬，年報和一季報業(yè)績預告的披露仍然成為壓制市場的主要因素之一，除此之外，邊際走弱的經濟數(shù)據(jù)也可能會階段性降低風險偏好。而4月2日美國對等關稅生效，對華關稅可能會進一步提升；美國貿易代表辦公室（USTR）于對中國海事、物流及造船業(yè)的301調查4月中旬可能會出結果。這些外部沖擊風險發(fā)酵期間可能也會對市場風險偏好形成壓制。而四月中下旬開始，業(yè)績披露高峰期結束。4月下旬召開的政治局會議可能會進一步定調財政支出提速或者其他穩(wěn)增長的政策落地。而外部沖擊也有望階段性緩解，市場有望重新回到上行趨勢并加速上行。風格上，將會呈現(xiàn)從防御到進攻，科技消費有望接續(xù)崛起，中小風格也有望重新回歸。
1-2月經濟數(shù)據(jù)基本態(tài)勢是較去年全年增速有一定程度反彈，但較去年四季度呈現(xiàn)一定回落的態(tài)勢，而三月高頻數(shù)據(jù)顯示經濟數(shù)據(jù)存在走弱的可能。4月中旬公布的一季度GDP增速尤為關鍵，如果按照目前的數(shù)據(jù)，投資消費和出口增速皆低于5%，一季度GDP增速在去年高基數(shù)背景下有可能低于5%。1-2月廣義財政支出增速為2.9%，但是全年預算支出增速為9%，因此一季度后財政開支增速有望進一步提升。除此之外，4月下旬的政治局會議有望進一步進行政策加碼。
4月是傳統(tǒng)的業(yè)績披露高峰期，目前來看，上市公司一季度業(yè)績增速難以較去年四季度有更加明顯的改善。而且前期漲幅較大的AI+，人形機器人等偏主題的領域，在當前滲透率仍低的背景下，可能難以貢獻有效的業(yè)績。面臨階段性的估值下行的風險。而年報披露后，部分公司可能會退市警示或者面臨退市的風險。對于中小風格股票相對不利。4月需要聚焦年報及一季報相對穩(wěn)定或者邊際改善的領域，集中在消費、部分漲價資源品、部分TMT領域中。等待四月中下旬業(yè)績披露高峰期結束后，基于產業(yè)趨勢和技術趨勢的投資策略又有望重新回歸。
近期，全球地緣政治格局再起波瀾，3月14日，七國集團外長發(fā)布了關于海上安全與繁榮的宣言，3月17日針對美國聯(lián)邦海事委員會正在收集有關七個國際海事瓶頸的信息，以確定任何造成不利航運條件的法規(guī)、政策或做法。3月24~26日美國貿易代表辦公室（USTR）于對中國海事、物流及造船業(yè)的301調查聽證會已經結束，結果擬于4月18日公布，具體措施落地時間待定。此前的方案中，美方提出對中國造船業(yè)采取單邊制裁措施，包括對使用中國船舶或中國建造船舶的航運公司加收港口費用（最高150萬美元/艘次），并限制相關船舶掛靠美國港口。3月20日美國財政部宣布將中國山東石化公司及其關聯(lián)的19家實體、油輪列入制裁清單。這是美國首次針對中國“茶壺”煉油廠（獨立煉油企業(yè)）實施制裁。4月2日，美國計劃實施“對等關稅”，后續(xù)進一步上調中國商品的關稅的不確定性上升?？傮w來看，在外部經貿領域開始出現(xiàn)一定新風險。不過，我們相信，經過了2018年貿易摩擦以來，政府和企業(yè)都積累了應對美國打壓中國的經驗，能夠有效應對美國的無理打壓。
在4月中旬經濟數(shù)據(jù)出爐和外部不確定性落地后，內需政策有望進一步加碼，財政支出有望進一步發(fā)力，以對沖外部不確定性的影響。4月底將會召開政治局會議討論經濟，屆時可能會有更明確的方案出爐。
上市公司年報及一季報展望方面，至2024年三季報，上市公司整體盈利承壓，ROE呈現(xiàn)下行趨勢，整體財報乏善可陳。但是，在即將到來的年報和一季報，可能透露的幾個關鍵信息很重要：第一盈利增速和經營流量凈額增速有望邊際改善；第二，大類行業(yè)中，消費服務和中游制造業(yè)盈利增速預計較高；第三，細分領域中，業(yè)績增速較高或有改善的領域預計集中在有色、汽車、電子、通信、農林牧漁、非銀等。
從資金供需層面來看，3月股票市場可跟蹤資金緊平衡，各類增量資金相對均衡。資金供給端，新發(fā)偏股基金規(guī)模小幅回升；指數(shù)橫盤震蕩，ETF維持凈贖回，但3月贖回規(guī)模有所收窄；市場風險偏好下降后，融資資金凈流入規(guī)模明顯放緩。資金需求端，重要股東凈減持規(guī)模與前期基本持平；IPO發(fā)行規(guī)模小幅回升，資金需求規(guī)模繼續(xù)保持低位。3月主力增量資金方面，新發(fā)基金和融資均有凈流入，ETF凈贖回規(guī)模收窄，整體增量資金相對均衡。
風格層面，綜合業(yè)績披露期效應、4月政治局會議、增量資金以及關稅政策、外部流動性環(huán)境變化，我們認為4月大盤價值風格勝率更高。具體來說，4月2日對等關稅政策落地后到4月上旬，市場風險偏好可能有短暫的改善窗口，市場或小幅反彈；但4月中旬到下旬一季報集中披露期，市場風險偏好整體下降，融資資金或加速流出；再加上美國3月通脹數(shù)據(jù)可能再度造成擾動，市場防御為主，大盤價值風格占優(yōu)。到4月政治局會議召開前后，隨著市場開始博弈政策預期，風險偏好回升，小盤成長、科技風格可能在月末逐漸回歸?；诖?，我們認為4月大盤價值風格勝率更高。
行業(yè)選擇層面，展望4月份，市場處于一季報集中披露期以及前期系列政策實施落地期，預計一季報業(yè)績增速較高或有改善，以及政策持續(xù)催化的領域有望獲得更好表現(xiàn)。一季報方面，結合1-2經濟數(shù)據(jù)和上市公司業(yè)績披露情況，業(yè)績韌性較強且景氣向上的領域預計集中在以下幾個方向：1）漲價領域（工業(yè)金屬、部分化工品、水泥、新能源材料等）；2）銷量改善領域（如工程機械、自動化設備、醫(yī)療器械、廚電、游戲、影視等）；3）技術創(chuàng)新驅動需求改善的信息技術領域（消費電子、半導體、通信設備等）。政策有望持續(xù)催化領域方面，?4月份逐漸進入相關配套細則實施和落地期，預計“兩新”、新型服務消費以及高新技術制造領域有望受到更多催化。推薦圍繞擴大內需的消費、漲價的順周期品類和業(yè)績相對穩(wěn)健的新質生產力領域布局。綜合考慮前期表現(xiàn)、估值、交易活躍度、景氣變化、政策和事件催化，我們建議重點關注：家電（白電、廚電）、社會服務、工程機械、電子（消費電子）、有色金屬、國防軍工（航空裝備）等。
賽道選擇層面，二季度，需要重點關注商品（有色、化工）、端側AI、AI算力、機器人、芯片半導體五大賽道的核心變化。
3、4月核心關注點——外部經貿沖擊，內需政策發(fā)力，業(yè)績披露效應
關鍵時間窗口4月16日~4月19日
?。?）外部經貿沖擊
4月2日美國“對等關稅”將會實施，針對中國商品關稅可能進一步提升。4月18日美國貿易代表辦公室（USTR）于對中國海事、物流及造船業(yè)的301調查聽證會結果可能出爐，針對中國造船業(yè)采取單邊制裁措施可能會落地，包括可能提高中國船舶停靠美國港口的費用。
?。?）業(yè)績預告期效應
4月中旬開始逐漸進入年報及一季報的業(yè)績披露窗口期，業(yè)績披露窗口期對缺少業(yè)績支撐的題材概念股票壓力較大。對于業(yè)績邊際改善或者穩(wěn)定的股票會較為有利。同時，在業(yè)績披露結束后，產生類似“靴子落地”的效果，使得產業(yè)趨勢技術趨勢投資的可能會重新回歸。
?。?）一季度經濟數(shù)據(jù)和可能的后續(xù)政策加碼
需要密切關注一季度經濟數(shù)據(jù)，如果一季度GDP增速不及預期或者不及5%，加上外部經貿不確定的沖擊，可能會使得內需政策進一步加碼，財政支出力度進一步加大。
02
大勢研判核心邏輯：峰回路轉，逢低布局
展望4月，市場可能會呈現(xiàn)先抑后揚的走勢。在4月中上旬，年報和一季報業(yè)績預告的披露仍然成為壓制市場的主要因素之一，除此之外，邊際走弱的經濟數(shù)據(jù)也可能會階段性降低風險偏好。而4月2日美國對等關稅生效，對華關稅可能會進一步提升；美國貿易代表辦公室（USTR）于對中國海事、物流及造船業(yè)的301調查4月中旬可能會出結果。這些外部沖擊風險發(fā)酵期間可能也會對市場風險偏好形成壓制。而四月中下旬開始，業(yè)績披露高峰期結束。4月下旬召開的政治局會議可能會進一步定調財政支出提速或者其他穩(wěn)增長的政策落地。而外部沖擊也有望階段性緩解，市場有望重新回到上行趨勢并加速上行。風格上，將會呈現(xiàn)從防御到進攻，科技消費有望接續(xù)崛起，中小風格也有望重新回歸。
1、開年后的經濟形勢和后續(xù)政策的發(fā)力情況
?。?）開年后經濟形勢：結構性邊際改善，5%GDP增速目標實現(xiàn)還需發(fā)力
開年后的經濟經情況出現(xiàn)了邊際改善和邊際承壓的結構性變化的局面，其中固定資產投資增速為4.5%較去年全年3.2%有所回升。邊際上，較去年四季度有所回落，3月以來的日均建筑鋼材成交同比仍下降27%，顯示目前投資端存在一定的壓力。靜候后續(xù)重大項目開工帶來邊際改善。
去年四季度，固定資產新開工增速大幅反彈，但1-2月增速明顯回落；房地產方面，地產新開工面積負值進一步擴大。
社會商品零售總額1-2月增速為4%，增速較去年全年3.5%和3.7%有小幅改善，這也是1-2月份經濟數(shù)據(jù)最大的邊際改善的亮點。隨著前期“兩新”政策的發(fā)力和政府支出力度加大，居民消費信心有所回升，消費增速也呈現(xiàn)持續(xù)改善的態(tài)勢。
出口開始出現(xiàn)隱憂。以人民幣計價的出口增速1-2月為3.4%，較去年全年7.1%明顯回落，較去年12月也明顯回落。從3月港口貨物吞吐量的趨勢來看，3月出口增速仍將會承壓。今年4月2日之后，美國“對等關稅”政策落地，可能會對中國商品關稅進一步提高。疊加今年美國乃至全球經濟面臨下行壓力，今年出口仍將面臨一定的壓力。
房地產銷售方面，1-2月商品房銷售面積同比增速-5%，負值較去年全年明顯收窄。商品房年化銷售面積在9-10億平米附近企穩(wěn)的跡象愈發(fā)明顯，預計商品房銷售在今年跟去年相比保持在±5%上下波動。
總的來看，1-2月經濟的三駕馬車，投資增速4.5%，消費增速4%，較全年增速確有一定回升，但出口增速降至3.4%，且投資和出口增速較去年12月有所下滑。目前來看，1-2月在兩會尚未召開之前，今年財政支出尚未明顯發(fā)力的背景下，三駕馬車的增速均不及5%。
1-2月廣義財政支出增速為2.9%，在兩會召開前，地方政府開支尚未明顯提速，但是由于開年后政府債券發(fā)行速度大幅提升，政府財政存款余額增速大幅反彈，為后續(xù)的財政支出的增加創(chuàng)造了良好的條件。
在兩會召開確定了全年經濟增長目標，四本賬支出目標增速達到8.6%，兩本賬廣義財政支出增速達到9%，前期國債和地方政府專項債明顯提速，廣義財政收入來源增速1-2月明顯提升，財政存款余額大幅攀升。
隨著兩會召開后，財政支出增速有望進一步提速，帶來經濟數(shù)據(jù)持續(xù)邊際改善。尤其是4月中旬，如果一季度GDP增速未能達到5%，則4月下旬召開的政治局會議可能會定調內需政策進一步發(fā)力，財政支出力度進一步加大。
總體來看，1-2月包括財政廣義支出、地產銷售、社會商品零售總額和企業(yè)資本開支、出口金額在內的總需求增速為3.1%，比2024年全年增速1.8%有小幅反彈，但是較去年四季度5.1%有所回落。
?。?）歷年4月政治局會議和今年4月政治局會議展望
歷年的4月政治局會議通常聚焦于經濟形勢分析和政策部署，尤其是一季度經濟數(shù)據(jù)公布后，中央需根據(jù)短期形勢調整政策方向。以2024年4月政治局會議為例，即使2024年一季度經濟增速為5.3%，高于全年經濟目標5%，經濟開局良好，但會議仍然強調“有效需求仍然不足，企業(yè)經營壓力較大，重點領域風險隱患較多，國內大循環(huán)不夠順暢，外部環(huán)境復雜性、嚴峻性、不確定性明顯上升”，對經濟環(huán)境的判斷仍然保持謹慎樂觀的態(tài)度。會議提出“堅持乘勢而上，避免前緊后松，切實鞏固和增強經濟回升向好態(tài)勢”，政策靠前發(fā)力的訴求明顯提升。此外，在行文結構上，2024年4月政治局會議將穩(wěn)增長擴內需等偏總量性的表述在產業(yè)政策之前，政策天平整體更偏向總量端。
因此，若今年一季度經濟數(shù)據(jù)不及預期或經濟復蘇仍面臨一定的壓力，則四月政治局會議有望加碼，更多穩(wěn)增長相關的總量政策有望出臺。
（3）小結：一季度經濟數(shù)據(jù)出爐和一季報高峰期結束后，有望迎來政策加碼的時間窗口
從經濟數(shù)據(jù)角度來看，一季度目前的各項經濟指標都較去年全年增速有所回升。但是由于1-2月財政政策發(fā)力的程度低于去年四季度，加上外需承壓，很多經濟指標，包括總需求增速均較去年四季度有所回落。這使得即將披露的上市公司一季度盈利增速難以看到增速明顯改善的態(tài)勢。
一季度部分與AI/人形機器人相關的上市公司股價大漲，但是由于產業(yè)發(fā)展尚在早期，尚無法大規(guī)模貢獻業(yè)績，傳統(tǒng)主業(yè)業(yè)績增速難以與當前的高估值相匹配，在一季報業(yè)績披露窗口期面臨一定的估值壓力。
但是，由于二季度外部形勢更加撲朔迷離，加上兩會前后政府債券發(fā)行增速大幅提升，財政存款增速高企，財政一旦開始進入支出加速的狀態(tài)，二季度開始，經濟數(shù)據(jù)有望在財政發(fā)力的背景下持續(xù)改善。需密切關注四月下旬政治局會議定調經濟的精神，是否會有內需政策進一步發(fā)力的可能。
2、4月業(yè)績披露期的季節(jié)性效應分析
此前我們分析，年報和一季報的業(yè)績披露期交易是指投資者開始對上市公司業(yè)績進行客觀評估，對于前期漲幅較大，但是缺乏業(yè)績支撐的標的進行止盈。同時選擇業(yè)績可能會超預期或者業(yè)績穩(wěn)健的板塊進行配置。
此時，風險偏好往往下降，偏中小、主題，缺乏業(yè)績支撐的方向可能會出現(xiàn)比較大的調整，從歷年這個交易調整幅度來看，國證2000指數(shù)調整幅度從5~20%不等。在風險偏好下降的環(huán)境下，滬深300也難以獨善其身，但調整幅度相對較小。
從行業(yè)的表現(xiàn)來看，年報、一季報業(yè)績披露時間窗口交易是春季攻勢交易的鏡像，低估值的銀行、公用事業(yè)、交通運輸相對抗跌，消費相對抗跌，體現(xiàn)為較高概率的超額收益。
4月中下旬開始在業(yè)績披露期結束后，市場往往會企穩(wěn)或者又一波反彈，但是反彈的風格和方向就完全取決于當年經濟和企業(yè)盈利的基本情況。
由于處在相對業(yè)績真空期，市場仍然偏好一些科技/成長/主題方向，國證2000等小盤風格大概率重新占優(yōu)。
總的來看，業(yè)績披露期效應在4月體現(xiàn)的相對明顯，四月中上旬在業(yè)績披露高峰來臨之前，對于缺乏業(yè)績支撐的高估值主題概念的個股來說，面臨一定的估值壓力，市場往往會選擇有業(yè)績支撐且低估值的板塊進行防御。
而四月中下旬進入業(yè)績披露高峰期后，反而形成了“靴子落地”的效應，市場往往都有一定程度反彈，此時，A股再度進入業(yè)績真空期，有產業(yè)趨勢、技術趨勢和政策支撐的方向將會有更多的機會，偏中小、科技的風格往往會重新占優(yōu)。
3、上市公司年報及一季報展望
至2024年三季報，上市公司整體盈利承壓，ROE呈現(xiàn)下行趨勢，整體財報乏善可陳。但是，在即將到來的年報和一季報，可能透露的幾個關鍵信息很重要：
第一，盈利增速和經營流量凈額增速有望邊際改善
2024年三季度開始，政策明顯發(fā)力，財政政策走向擴張；工業(yè)企業(yè)盈利增速從2024年12月開始降幅收窄，1-2月工業(yè)企業(yè)盈利增速降幅持續(xù)收窄至-0.3%，三個月滾動同比增速轉正至0.3%。上市公司在年報和一季報盈利和經營流量凈額增速有望觸底反彈。
第二，大類行業(yè)中，消費服務和中游制造業(yè)盈利增速預計較高
1-2月份制造業(yè)工業(yè)企業(yè)利潤累計同比增速轉正至4.8%，尤其通用設備、專用設備、汽車制造業(yè)、運輸設備等盈利改善明顯。
大類行業(yè)三個月滾動增速來看，必選消費、中游設備增速領先，資源品、可選消費、醫(yī)藥等有所改善。尤其必選消費三個月滾動同比利潤增速擴大至20.0%、中游設備三個月滾動同比利潤增速擴大至3.5%，顯示擴大內需、“兩重兩新”等政策效果明顯。預計年報和一季報對應板塊的業(yè)績增速相對領先。
從資本開支的角度來看，在本輪企業(yè)盈利下調的過程當中，最先削減資本開支的是消費服務業(yè)，因此從供求關系的角度來看，消費服務業(yè)也是最有可能最先迎來供求關系平衡和現(xiàn)金流拐點的行業(yè)。
第三，細分領域中，業(yè)績增速較高或有改善的領域預計集中在有色、汽車、電子、通信、農林牧漁、非銀等。
截至目前約有3800家上市公司披露2024年年報業(yè)績預告/快報/報告，披露率約70%，業(yè)績向好率（扭虧、預增、略增、續(xù)盈）約33.7%，略低于往年同期。
細分行業(yè)中，根據(jù)目前披露的個股計算，2024年年報業(yè)績增速中位數(shù)較高的行業(yè)主要有石油石化、非銀、汽車、電子、有色金屬、通信、美容護理、農林牧漁等。
結合1-2月經濟數(shù)據(jù)和上市公司業(yè)績披露情況，業(yè)績韌性較強且景氣向上的領域預計集中在以下幾個方向：
1） ?漲價領域：工業(yè)金屬、部分化工品、水泥、新能源材料等；
2） ?量改善領域如：工程機械、自動化設備、醫(yī)療器械、廚電、游戲、影視等；
3） ?技術創(chuàng)新驅動需求改善的信息技術領域：消費電子、半導體、通信設備等。
4、美國針對中國的打壓縱深演繹，4月迎來一波集中風險釋放
?。?）近期地緣政治發(fā)生了一系列變化
自3月以來，地緣政治發(fā)生了一系列變化。
? 4日，美國財團試圖收購長和擁有的港口資產股權
2025年3月4日，長江和記實業(yè)有限公司（長和）宣布與美國貝萊德集團（BlackRock）牽頭的財團達成原則性協(xié)議，計劃以228億美元出售其全球港口業(yè)務核心資產，涉及23個國家的43個港口，其中包括巴拿馬運河兩端的巴爾博亞港和克里斯托瓦爾港的90%股權。國家市場監(jiān)督管理總局3月28日宣布啟動對該交易反壟斷審查，原定4月2日的簽約計劃取消。
? 14日，美國及G7發(fā)布《關于海上安全與繁榮的宣言》
2025年3月14日，七國集團（G7）外長會議在加拿大夏洛瓦閉幕，發(fā)布了《關于海上安全與繁榮的宣言》，3月17日外交部例行記者會上總臺央視記者問日前，七國集團外長會發(fā)表聯(lián)合聲明和“海洋安全與繁榮宣言”，再次炒作涉華議題，就臺灣、海上等問題說三道四，就中國向俄羅斯提供武器和兩用物項、中方所謂“產能過剩”、軍力建設等表達關切。請問中方對此有何評論？毛寧：“七國集團外長會聯(lián)合聲明及有關宣言罔顧事實、顛倒黑白，誣蔑抹黑中國，干涉中國內政。中方強烈不滿、堅決反對，已向有關國家提出嚴正交涉”。
? 17日，剛果（金）正式向美國提出一項“礦產換安全”協(xié)議
根據(jù)半島電視臺報道，剛果（金）于3月17日正式向美國提出一項“礦產換安全”協(xié)議，核心內容包括：
資源開放：允許美國企業(yè)開采該國鈷、鋰、鉭等關鍵礦產（估值達24萬億美元），并開放港口等基礎設施；
安全支持：要求美方提供軍事裝備、訓練，甚至直接派兵協(xié)助打擊反政府武裝“M23運動”。
? 17日，美國聯(lián)邦海事委員會針對全球主要咽喉運道進行審查
2025年3月17日，美國聯(lián)邦海事委員會（FMC）宣布啟動對全球七大航運咽喉要道（北海航道、英吉利海峽、馬六甲海峽、新加坡海峽、直布羅陀海峽、巴拿馬運河和蘇伊士運河）的系統(tǒng)性審查，旨在評估這些關鍵航道對全球供應鏈及美國航運業(yè)的影響，并可能對相關國家或航運公司采取限制性措施。
? 20日，美國財政部針對進口伊朗原油的中國實體進行制裁
2025年3月20日，美國財政部宣布將中國石化有限公司及其關聯(lián)的19家實體、油輪制裁清單。這是美國首次針對中國“茶壺”煉油廠（獨立煉油企業(yè)）實施制裁。
? 24日，白宮宣布進口委內瑞拉石油的國家實施“關稅制裁”
當?shù)貢r間24日，美國白宮表示，美國總統(tǒng)特朗普簽署行政命令，對進口委內瑞拉石油的國家實施“關稅制裁”。聲明表示，自4月2日起，美國將可能對從任何直接或間接進口委內瑞拉石油的國家進口的所有商品征收25%的關稅。
? 24~26日，美國貿易代表辦公室針對中國海事、物流和造船業(yè)的301調查
2025年3月24日至26日，美國貿易代表辦公室（USTR）對中國海事、物流和造船業(yè)發(fā)起調查進入聽證階段。此前，美國貿易代表辦公室（USTR）于2024年4月17日依據(jù)《美國貿易法》第301條，對中國海事、物流和造船業(yè)發(fā)起調查，2025年2月21日，USTR公布具體措施提案：
天價港口費：對中國籍船舶單次停靠美國港口收取最高100萬美元或每凈噸1000美元費用；對使用中國造船舶的外企，按船隊中中國船比例征收50萬-150萬美元費用。
強制“國貨國運”：要求美國出口貨物逐步提高美籍船舶運輸比例，2032年達15%，其中3%須為“美國造”。
聽證會結果的具體披露時擬于2025年4月18日公布，但最終措施落地時間仍待定。
? 美國“對等關稅”原則即將落地
特朗普政府計劃在2025年4月2日實施“對等關稅”，即對每個貿易伙伴征收與其對美關稅相等的稅率。根據(jù)美國特朗普政府公布的“對等關稅”政策框架及最新動態(tài)，結合中國當前對美關稅水平和中美博弈態(tài)勢，中國對美出口商品的關稅稅率可能不會因“對等關稅”政策而顯著提升。但是，從特朗普公布的一系列其他措施來看，仍然有可能提高中國商品的關稅，例如，對進口委內瑞拉石油的國家實施“關稅制裁”，中國從委內瑞拉進口石油的國家之一。
特朗普在2024年競選期間多次威脅對中國商品加征60%的關稅，然而，實際執(zhí)行中采取分階段策略：
2025年2月：首次對中國商品加征10%額外關稅。
2025年3月：再次追加10%，使總稅率達20%，
4月2日實施“對等關稅”后，對中國的關稅政策尚存在不確定性。
總的來看，從目前特朗普政府的新打法來看，相比第一個任期內對中國商品征收高額關稅和對中國科技企業(yè)進行打擊和制裁。從第二任期開始，針對中國打壓明顯開始升級，包括但不限于：從供應鏈的角度對中國港口/船運/造船業(yè)進行打壓，通過強制交易、征收高額費用等方式削弱中國航運在全球的競爭力和影響力。開始在全球的礦產和能源進行競爭式布局，約束或者限制中國的礦產和能源的獲得途徑。
根據(jù)新華社報道，3月28日上午，國家主席習近平在北京人民大會堂會見國際工商界代表，習近平指出“多邊主義是解決世界面臨困難挑戰(zhàn)的必然選擇，經濟全球化是不可阻擋的歷史潮流。中國堅持真正的多邊主義，推動普惠包容的經濟全球化，積極參與全球經濟治理，致力于建設開放型世界經濟。外資企業(yè)特別是跨國公司在維護世界經濟秩序中發(fā)揮著重要作用，也承擔著重要責任。要共同維護多邊貿易體制，共同維護全球產業(yè)鏈供應鏈穩(wěn)定，共同維護開放合作的國際環(huán)境，推動經濟全球化朝著正確方向發(fā)展”。
?。?）上述地緣政治變化對A股的影響
首先，在4月中上旬，上述直接或者間接針對中國的關稅或者供應鏈的政策，可能階段性降低A股的風險偏好。但是正如2018年美國發(fā)動對中國科技行業(yè)的301調查之后，開始大幅提高對中國商品征稅的稅率，而且開始陸續(xù)將中國的科技公司納入實體名單試圖進行封鎖。
雖然2018年貿易摩擦和科技封鎖開始時，對A股產生了階段性的沖擊。但是，七年后的今年來看，2018年美國發(fā)動的貿易戰(zhàn)并沒有阻止中國制造業(yè)的崛起，中國制造業(yè)在全球的出口份額較2018年提高約兩個百分點。而中國科技公司在過去七年出現(xiàn)了長足的進步，半導體、AI等領域加快了對美國科技公司的追趕。最終，經歷階段性沖擊后，由于影響被市場不斷消化，供應鏈不斷調整，科技公司不斷出現(xiàn)了技術突破，而面對外部沖擊的情況下，2019年開始，內需政策不斷發(fā)力，最終2019年開始A股走出了一波較大級別的行情。
盡管特朗普第二任期開始后，仍然以中國作為最主要的競爭對手考量，并且再度用起了關稅、科技制裁等老工具，而且開始從供應鏈和礦產能源安全方面威脅中國。階段性可能仍然會使得市場風險偏好有所降低。但是，我們的積極應對和內需政策的發(fā)力，將會對相關的負面影響降到最低。
1、 如果今年出口因為全球需求下滑和外部沖擊進一步下滑，4月下旬的政治局會議可能會進一步加碼內需政策，財政支出也有望發(fā)力。相比七年前，在經過了化解房地產風險和地方政府債務風險這兩個風險點之后，中國經濟的穩(wěn)定度更高，內需政策發(fā)力后，中國經濟有望進一步走向溫和復蘇。4月中下旬開始A股可能會重回上行趨勢。今年類似2019年，需要密切關注內需政策發(fā)力后消費板塊的表現(xiàn)。
2、 需要關注美國這一套新打法對中國供應鏈的沖擊，尤其在礦產和能源安全領域。中國在以金屬礦產、能源較為依賴進口和航運。二季度需要關注能源礦產的自主可控方向。
5、二季度賽道核心變化預期關注
二季度，需要重點關注商品（有色、化工）、端側AI、AI算力、機器人、芯片半導體五大賽道的核心變化。
? 商品（有色、化工）
在有色金屬方向，新能源車、光伏及AI算力產業(yè)的爆發(fā)式擴張形成強勁需求引擎，而供給端受云南枯水期持續(xù)至四月的影響，電解鋁產能受限加劇供需矛盾。與此同時，政策層面的設備更新與消費品以舊換新政策持續(xù)落地，疊加“雙碳”政策加速落后產能出清，推動工業(yè)金屬行業(yè)集中度提升。估值層面43家有色金屬企業(yè)中24家預告凈利潤正增長，印證了有色金屬企業(yè)的盈利彈性。
在化工品方向，新能源產業(yè)鏈需求持續(xù)滲透與半導體材料國產替代形成雙輪驅動，電子級化學品需求擴張與新能源材料需求抬升構成明確增長極。環(huán)保政策持續(xù)收緊背景下，行業(yè)呈現(xiàn)“強者恒強”格局，商品化工指數(shù)所含企業(yè)中69家凈利潤預增的業(yè)績表現(xiàn)，凸顯出技術壁壘較高、產能結構優(yōu)化的企業(yè)在政策紅利下的競爭優(yōu)勢。
? 端側AI
從產業(yè)端看，4月小米、OPPO、榮耀等頭部廠商密集發(fā)布搭載自研芯片的終端新品，其中小米AI眼鏡、VIVO X200U等多款新產品將搭載自研芯片亮相，標志著硬件載體與AI能力的深度融合；字節(jié)“AloT智變浪潮”大會則通過視覺大模型與可穿戴設備的結合，催化“AI+終端”場景的快速落地。
政策層面，國務院明確“釋放AI終端消費潛力”的戰(zhàn)略導向，各地新質生產力發(fā)展配套措施同步跟進，在萬億級市場目標驅動下，AI手機、AR眼鏡、機器人等終端被列為重點培育對象，形成從技術研發(fā)到消費市場的完整政策閉環(huán)。端側AI或將從概念驗證邁向規(guī)?；瘧茫_啟消費電子產業(yè)的新增長周期。
? AI算力
在產業(yè)端看，OpenAI宣布GPT-5發(fā)布時間大幅提前，萬億級參數(shù)模型的訓練需求直接推升全球智算中心建設浪潮；疊加國內廠商2025年AI基建投資超預期增長，算力硬件及網絡設備需求已進入陡峭上升曲線。DeepSeek R1通過動態(tài)稀疏計算技術實現(xiàn)256塊國產芯片復現(xiàn)GPT-5性能的技術突破，不僅大幅降低算力門檻，更驗證了國產算力體系的可行性。
政策層面，國資委、工信部優(yōu)化算力布局的頂層設計與上海推出的智能算力資源統(tǒng)籌調度服務平臺等地方配套形成合力，推動算力資源從分散建設轉向集約化運營。
估值層面印證產業(yè)高景氣。中際旭創(chuàng)、新易盛等光模塊企業(yè)凈利潤同比增速超100%的業(yè)績表現(xiàn)，華為昇騰的合作伙伴海光信息、寒武紀50%-60%毛利率的盈利結構，共同揭示出國產算力產業(yè)鏈在技術突破與政策扶持下的價值重構邏輯。隨著海外大模型軍備競賽與國內新質生產力建設雙重驅動，AI算力正從基礎設施支撐角色升級為數(shù)字經濟時代的關鍵生產要素。
? 機器人
在機器人賽道，事件催化加速產業(yè)鏈落地，國產技術突破與量產提速。3月比亞迪發(fā)布自研碳化硅功率芯片適配智能機器人，能效提升30%，推動電機控制核心部件國產化進程；宇樹科技成立深圳天羿科技，加速人形機器人量產落地。同時，政策紅利密集釋放，工信部《“十四五”機器人產業(yè)發(fā)展規(guī)劃》提出2025年機器人密度翻倍目標，重點支持工業(yè)機器人核心部件（減速器、伺服電機）國產化；2024年多地推出設備更新補貼政策，推動工業(yè)機器人采購需求。
在國產替代與需求刺激雙輪驅動下，中國工業(yè)機器人產量從2018年的18.3萬臺增至2023年的62.5萬臺，復合增速達28%，滲透率持續(xù)提升。Wind數(shù)據(jù)顯示，2024年全球人形機器人市場規(guī)模預計突破100億美元，傳感器、伺服系統(tǒng)、存儲芯片需求激增，相關企業(yè)營收增速普遍超50%；國內工業(yè)機器人企業(yè)2024年平均毛利率提升至28%（2021年為22%），頭部企業(yè)如埃斯頓、匯川技術營收增速超30%。但下游制造業(yè)資本開支增速放緩，業(yè)績分化明顯，上游零部件企業(yè)更具確定性。政策強支持、技術突破與量產催化、產業(yè)高景氣三重邏輯共振，機器人規(guī)模有望快速增長。
? 芯片半導體
從產業(yè)端看， 3月美光、三星宣布NAND閃存漲價10%-15%，供需缺口推動國產替代加速；兆易創(chuàng)新17nm DRAM量產良率超預期，導入比亞迪供應鏈；2025年Q1全球存儲芯片價格觸底反彈，DRAM合約價環(huán)比漲8%；深科技存儲封測產能利用率提升至90%，承接長鑫存儲外包訂單。
政策層面，財政部2024年加碼集成電路稅收優(yōu)惠，研發(fā)費用加計扣除比例提至120%，國家鼓勵的重點企業(yè)可享受“五免五減半”等稅收減免，大基金二期向長江存儲追加投資200億元，支持128層3D NAND研發(fā)；國家大基金三期重點布局存儲芯片國產化，2024年國產DRAM/NAND自給率提升至15%（2020年為5%）；蘇州、上海等地推出稅收優(yōu)惠與研發(fā)補貼，鼓勵企業(yè)突破17nm以下制程；同時，芯片面臨美國制裁政策與技術封鎖的雙重壓力，催化國產芯片自主研發(fā)，中國逐漸提升成熟制程的國產替代能力與先進技術的自主突破速度。
估值層面，AI服務器帶動HBM需求爆發(fā)，2025年全球HBM市場規(guī)模預計達150億美元，較2023年的30億提升四倍；國內東芯股份、江波龍等企業(yè)加速擴產，2024年營收增速超60%，然三星已量產HBM3E，技術差距仍存；國產存儲芯片設計企業(yè)如兆易創(chuàng)新、北京君正2024年毛利率回升至35%-40%，但制造環(huán)節(jié)仍依賴中芯國際、華虹等代工廠，設備材料自給率不足30%，加之中美科技戰(zhàn)火熱，凸顯國產化瓶頸與機遇并存，未來芯片領域自主可控的潛在攻堅方向：實現(xiàn)關鍵設備與材料國產化的從“可用”到“好用”，核心芯片自主設計的從“替代”到“引領”，產業(yè)鏈垂直整合的從“單點突破”到“系統(tǒng)重構”，中國芯片迎來關鍵布局窗口。
6、資金供求平衡表
3月股票市場可跟蹤資金緊平衡，各類增量資金相對均衡。資金供給端，新發(fā)偏股基金規(guī)模小幅回升；指數(shù)橫盤震蕩，ETF維持凈贖回，但3月贖回規(guī)模有所收窄；市場風險偏好下降后，融資資金凈流入規(guī)模明顯放緩。資金需求端，重要股東凈減持規(guī)模與前期基本持平；IPO發(fā)行規(guī)模小幅回升，資金需求規(guī)模繼續(xù)保持低位。3月主力增量資金方面，新發(fā)基金和融資均有凈流入，ETF凈贖回規(guī)模收窄，整體增量資金相對均衡。
3月融資資金凈流入但規(guī)模有所放緩。從歷史上業(yè)績披露期融資資金表現(xiàn)來看，融資資金往往在4月業(yè)績集中披露期加速凈流出。近十年A股一季報業(yè)績預告/快報主要集中在3月底和4月中旬左右披露，業(yè)績報告主要集中在4月底發(fā)布。因此3月底至4月中旬，投資者逐漸重視對上市公司業(yè)績進行客觀評估，對于前期漲幅較大但是缺乏業(yè)績支撐的標的進行止盈，同時選擇業(yè)績可能會超預期或者業(yè)績穩(wěn)健的板塊進行配置，市場風格也逐漸從前期偏小盤、成長、主題的風格向業(yè)績穩(wěn)健的方向轉換。這個階段，市場風險偏好往往下降，直至4月底融資資金可能加速凈流出。
3月ETF繼續(xù)凈贖回，但贖回規(guī)模明顯收窄。3月ETF凈贖回165億份，對應凈流出457億元，結構上以規(guī)模指數(shù)型ETF凈贖回居多，A500與滬深300ETF分別凈贖回186億份、97億份。行業(yè)主題型ETF凈申購繼續(xù)分化，3月下旬以來已有調整得信息科技大類行業(yè)ETF獲凈申購，凈申購137億份，券商和醫(yī)藥大類行業(yè)ETF分別凈申購15.2億份、12.5億份。
7、總結
展望4月，市場可能會呈現(xiàn)先抑后揚的走勢。在4月中上旬，年報和一季報業(yè)績預告的披露仍然成為壓制市場的主要因素之一，除此之外，邊際走弱的經濟數(shù)據(jù)也可能會階段性降低風險偏好。而4月2日美國對等關稅生效，對華關稅可能會進一步提升；美國貿易代表辦公室（USTR）于對中國海事、物流及造船業(yè)的301調查4月中旬可能會出結果。這些外部沖擊風險發(fā)酵期間可能也會對市場風險偏好形成壓制。而四月中下旬開始，業(yè)績披露高峰期結束。4月下旬召開的政治局會議可能會進一步定調財政支出提速或者其他穩(wěn)增長的政策落地。而外部沖擊也有望階段性緩解，市場有望重新回到上行趨勢并加速上行。風格上，將會呈現(xiàn)從防御到進攻，科技消費有望接續(xù)崛起，中小風格也有望重新回歸。
從經濟數(shù)據(jù)角度來看，一季度目前的各項經濟指標都較去年全年增速有所回升。但是由于1-2月財政政策發(fā)力的程度低于去年四季度，加上外需承壓，很多經濟指標，包括總需求增速均較去年四季度有所回落。這使得即將披露的上市公司一季度盈利增速難以看到增速明顯改善的態(tài)勢。一季度部分與AI/人形機器人相關的上市公司股價大漲，但是由于產業(yè)發(fā)展尚在早期，尚無法大規(guī)模貢獻業(yè)績，傳統(tǒng)主業(yè)業(yè)績增速難以與當前的高估值相匹配，在一季報業(yè)績披露窗口期面臨一定的估值壓力。但是，由于二季度外部形勢更加撲朔迷離，加上兩會前后政府債券發(fā)行增速大幅提升，財政存款增速高企，財政一旦開始進入支出加速的狀態(tài)，二季度開始，經濟數(shù)據(jù)有望在財政發(fā)力的背景下持續(xù)改善。需密切關注四月下旬政治局會議定調經濟的精神，是否會有內需政策進一步發(fā)力的可能。
上市公司年報及一季報展望方面，至2024年三季報，上市公司整體盈利承壓，ROE呈現(xiàn)下行趨勢，整體財報乏善可陳。但是，在即將到來的年報和一季報，可能透露的幾個關鍵信息很重要：第一，盈利增速和經營流量凈額增速有望邊際改善；第二，大類行業(yè)中，消費服務和中游制造業(yè)盈利增速預計較高；第三，細分領域中，業(yè)績增速較高或有改善的領域預計集中在有色、汽車、電子、通信、農林牧漁、非銀等。
從外部環(huán)境來看，美國針對中國的打壓縱深演繹，4月將迎來一波集中風險釋放。自3月以來，地緣政治發(fā)生了一系列變化?？偟膩砜?，從目前特朗普政府的新打法來看，相比第一個任期內對中國商品征收高額關稅和對中國科技企業(yè)進行打擊和制裁。從第二任期開始，針對中國打壓明顯開始升級，包括但不限于：從供應鏈的角度對中國港口/船運/造船業(yè)進行打壓，通過強制交易、征收高額費用等方式削弱中國航運在全球的競爭力和影響力。開始在全球的礦產和能源進行競爭式布局，約束或者限制中國的礦產和能源的獲得途徑。
賽道來看，二季度，需要重點關注商品（有色、化工）、端側AI、AI算力、機器人、芯片半導體五大賽道的核心變化。從資金供需層面來看，3月股票市場可跟蹤資金緊平衡，各類增量資金相對均衡。資金供給端，新發(fā)偏股基金規(guī)模小幅回升；指數(shù)橫盤震蕩，ETF維持凈贖回，但3月贖回規(guī)模有所收窄；市場風險偏好下降后，融資資金凈流入規(guī)模明顯放緩。資金需求端，重要股東凈減持規(guī)模與前期基本持平；IPO發(fā)行規(guī)模小幅回升，資金需求規(guī)模繼續(xù)保持低位。3月主力增量資金方面，新發(fā)基金和融資均有凈流入，ETF凈贖回規(guī)模收窄，整體增量資金相對均衡。
03
風格與行業(yè)配置思路
1、風格策略選擇：大盤價值勝率更高
綜合業(yè)績披露期效應、4月政治局會議、增量資金以及關稅政策、外部流動性環(huán)境變化，我們認為4月大盤價值風格勝率更高。具體來說，4月2日對等關稅政策落地后到4月上旬，市場風險偏好可能有短暫的改善窗口，市場或小幅反彈；但4月中旬到下旬一季報集中披露期，市場風險偏好整體下降，融資資金或加速流出；再加上美國3月通脹數(shù)據(jù)可能再度造成擾動，市場防御為主，大盤價值風格占優(yōu)。到4月政治局會議召開前后，隨著市場開始博弈政策預期，風險偏好回升，小盤成長、科技風格可能在月末逐漸回歸。基于此，我們認為4月大盤價值風格勝率更高，對4月的風格指數(shù)推薦如下：
?。?）業(yè)績披露期效應
此前我們分析，年報和一季報的業(yè)績披露期交易是指投資者開始對上市公司業(yè)績進行客觀評估，對于前期漲幅較大，但是缺乏業(yè)績支撐的標的進行止盈。同時選擇業(yè)績可能會超預期或者業(yè)績穩(wěn)健的板塊進行配置。
此時，風險偏好往往下降，偏中小、主題，缺乏業(yè)績支撐的方向可能會出現(xiàn)比較大的調整，從歷年這個交易調整幅度來看，國證2000指數(shù)調整幅度從5~20%不等。在風險偏好下降的環(huán)境下，滬深300也難以獨善其身，但調整幅度相對較小。
?。?）4月政治局會議召開前后市場風格從價值轉成長
從歷史來看，4月政治局會議召開前5個交易日，滬深300、上證50指數(shù)跑贏萬得全A的概率更高；會議后5個交易日，中證1000為代表的小盤成長風格往往表現(xiàn)更好。究其原因，4月政治局會議在一季度經濟數(shù)據(jù)公布后召開，對開年以來的經濟形勢和當前的經濟工作方向進行研判，尤其當形勢出現(xiàn)較大變化時，政策往往會及時進行調整。因此，在4月政治局會議召開前，市場經常會提前布局穩(wěn)增長政策發(fā)力的方向，帶動偏大盤價值風格相對占優(yōu)。
具體到今年來說，今年在外部環(huán)境不確定性增大的情況下，擴內需成為政策主要發(fā)力方向。預計在政治局會議召開前前后，市場將從偏價值風格轉向偏成長風格。
?。?）增量資金：融資資金往往在4月中下旬減弱甚至加速流出
從股票市場資金面來看，3月隨著市場風險偏好回落，融資資金凈流入放緩，融資活躍度明顯減弱。截至2025年3月27日，融資余額1.92萬億元，當月融資凈流入279億元，融資余額占A股流通市值的比例為2.58%，處于2016年以來的98.07%分位；目前融資買入額占兩市交易額比例迅速回落至2月初水平。
進入4月后，月初美國對等關稅政策將落地，且4月上旬還未到業(yè)績集中披露階段，融資資金可能階段性活躍；到4月中下旬業(yè)績集中披露階段，融資資金轉凈流出。因此，4月融資資金可能呈現(xiàn)先短暫回升后回落的態(tài)勢。
從2016-2024年的平均數(shù)據(jù)來看，歷史上一季報業(yè)績披露比例10%附近和25%附近是資金變化的重要臨界點。近十年平均來看，當4月中上旬一季報業(yè)績披露公司數(shù)尚不足10%時，融資資金往往會繼續(xù)活躍，但是隨著臨近4月中下旬業(yè)績披露進程加快，尤其披露公司數(shù)占比超過25%后，融資資金可能逐漸流出并在后期出現(xiàn)加速撤離現(xiàn)象。與融資資金的短期博弈不同，ETF資金（尤其機構投資者）更傾向于利用市場波動進行逆向操作。
?。?）外部：靜待對等關稅落地，美國經濟預期可能反復擾動市場
按照計劃，美國將在4月1日完成對中美經貿關系及全球貿易伙伴的評估，并于4月2日啟動“對等關稅”，隨著日期漸近，市場靜待關稅政策落地。美國總統(tǒng)特朗普3月28日表示，他對與尋求避免美國關稅的國家達成協(xié)議持開放態(tài)度，但這些談判將在4月2日宣布對等關稅后才會進行。
中美方面，商務部發(fā)言人近期表示，針對美方加征關稅措施，中方已在世貿組織爭端解決機制下起訴；3月14日，美方在世貿組織爭端解決機制下接受磋商。后續(xù)中美貿易談判的進度及結果可能成為A股風險偏好的重要拐點。
從美國經濟情況來看，最新公布的2月PCE超預期反彈，消費數(shù)據(jù)低迷，加重“滯脹”擔憂。2月美國PCE同比回升至2.54%；核心PCE同比回升至2.79%，均超市場預期，未來隨著關稅政策影響顯現(xiàn)，通脹回升壓力仍比較大。另外，2月居民消費支出同比增速回落至5.29%，儲蓄率進一步回升至4.6%，這顯示出在當前美國政策的不確定性影響下，消費者信心有所下降。受此影響，美股、美元指數(shù)均明顯下挫。不過市場仍保持了年內美聯(lián)儲三次降息的預期，美債收益率下行。
進入二季度，隨著美國政府效率部門的裁員計劃、以及關稅政策對美國經濟的影響逐漸顯現(xiàn)，美國經濟增長、就業(yè)、通脹等數(shù)據(jù)可能反復影響市場預期，將增大各類美元資產波動。如果美國經濟狀況導致市場對美聯(lián)儲政策預期收緊，則可能對全球風險偏好形成壓制。
2、2025年4月行業(yè)和賽道選擇方向
展望4月份，年報和一季報進入密集披露期，同時前期的系列政策逐漸進入實施落地期，業(yè)績與政策的催化預計是影響4月行業(yè)配置的重要因素。
?。?）關注年報/一季報業(yè)績有望實現(xiàn)較高增速或改善的領域
我們從工業(yè)企業(yè)盈利、上市公司業(yè)績預告/快報、以及中觀指標三個維度梳理年報/一季報業(yè)績增速可能較高或改善的領域。
首先，參考工業(yè)企業(yè)盈利，預計上市公司業(yè)績有望在一季度改善。1-2月工業(yè)企業(yè)盈利同比降幅收窄至-0.3%，三個月滾動同比轉正至0.3%，大類行業(yè)中必選消費、中游設備增速領先并且有所改善。
其次，根據(jù)目前披露的個股業(yè)績預告/快報，年報業(yè)績超預期占比較高的行業(yè)主要是銀行、非銀、交運、家用電器、美容護理、農林牧漁、電子、汽車、食品飲料等。業(yè)績增速中位數(shù)較高的行業(yè)主要有石油石化、非銀、汽車、電子、有色金屬、通信、美容護理、農林牧漁等。
進一步結合1-2月中觀指標，業(yè)績韌性較強且景氣向上的領域預計集中在以下幾個方向：1）漲價領域：工業(yè)金屬、部分化工品、水泥、新能源材料等；2）銷量改善領域如：工程機械、自動化設備、醫(yī)療器械、廚電、游戲、影視等；3）技術創(chuàng)新驅動需求改善的信息技術領域：消費電子、半導體、通信設備等。
?。?）政策有望持續(xù)催化的領域
2025年以來，政策以“消費+科技”雙輪驅動構建高質量發(fā)展新格局。在消費領域，兩會將擴內需置于政府任務首位，通過“以舊換新”擴圍、財政定向補貼激活需求，重點支持家電、汽車、消費電子等耐用消費品，并拓展文旅、冰雪經濟、銀發(fā)經濟等新型服務消費?？萍碱I域，提出加快制造業(yè)升級和新興產業(yè)培育，培育生物制造、量子科技等未來產業(yè)，支持大模型廣泛應用，以及通過優(yōu)化上市制度和稅收優(yōu)惠引導資本流向科技創(chuàng)新企業(yè)等。
兩會之后，4月份逐漸進入相關配套細則實施和落地期，預計“兩新”、新型服務消費以及高新技術制造領域有望受到更多催化。
?。?）前期表現(xiàn)、交易集中度和月度效應
前期表現(xiàn)：過去兩個月整體跑輸萬得全A指數(shù)主要集中在：1）順周期領域的基礎建設、航運港口、房地產、石油石化等；2）部分此前漲幅較高的半導體、消費電子、通信設備等。消費領域白酒、紡織服飾，以及部分高新制造乘用車、通用設備、自動化設備、工程機械、汽車零部件、軍工電子等板塊跑贏萬得全A，此外部分資源品如鋼鐵、化學纖維、能源金屬、小金屬等在過去一個月有所表現(xiàn)。
交易集中度：近期市場成交持續(xù)活躍，從不同行業(yè)換手率歷史分位數(shù)和成交額占比來看，通用設備、汽車零部件、飲料乳品、家用電器、電網設備、工業(yè)金屬、專用設備等相對擁擠，而生物制品、燃氣、保險、美容護理、電池等領域交易占比相對較低。
日歷效應：由于每年例如業(yè)績預告、兩會、政治局會議、業(yè)績考核等等具有季節(jié)性效應，每個月的行業(yè)有一定的季節(jié)性，也可以作為行業(yè)選擇的參考。每年4月，相對較高概率出現(xiàn)超額收益的行業(yè)主要集中在部分消費服務和低估值行業(yè)，如食品飲料、家用電器、美容護理、非銀、銀行、汽車等。
3、4月賽道和產業(yè)趨勢重點關注
二季度，需要重點關注商品（有色、化工）、端側AI、AI算力、機器人、芯片半導體五大賽道的核心變化。
? 商品（有色、化工）
在有色金屬方向，新能源車、光伏及AI算力產業(yè)的爆發(fā)式擴張形成強勁需求引擎，而供給端受云南枯水期持續(xù)至四月的影響，電解鋁產能受限加劇供需矛盾。與此同時，政策層面的設備更新與消費品以舊換新政策持續(xù)落地，疊加“雙碳”政策加速落后產能出清，推動工業(yè)金屬行業(yè)集中度提升。估值層面43家有色金屬企業(yè)中24家預告凈利潤正增長，印證了有色金屬企業(yè)的盈利彈性。
在化工品方向，新能源產業(yè)鏈需求持續(xù)滲透與半導體材料國產替代形成雙輪驅動，電子級化學品需求擴張與新能源材料需求抬升構成明確增長極。環(huán)保政策持續(xù)收緊背景下，行業(yè)呈現(xiàn)“強者恒強”格局，商品化工指數(shù)所含企業(yè)中69家凈利潤預增的業(yè)績表現(xiàn)，凸顯出技術壁壘較高、產能結構優(yōu)化的企業(yè)在政策紅利下的競爭優(yōu)勢。
? 端側AI
從產業(yè)端看，4月小米、OPPO、榮耀等頭部廠商密集發(fā)布搭載自研芯片的終端新品，其中小米AI眼鏡、VIVO X200U等多款新產品將搭載自研芯片亮相，標志著硬件載體與AI能力的深度融合；字節(jié)“AloT智變浪潮”大會則通過視覺大模型與可穿戴設備的結合，催化“AI+終端”場景的快速落地。
政策層面，國務院明確“釋放AI終端消費潛力”的戰(zhàn)略導向，各地新質生產力發(fā)展配套措施同步跟進，在萬億級市場目標驅動下，AI手機、AR眼鏡、機器人等終端被列為重點培育對象，形成從技術研發(fā)到消費市場的完整政策閉環(huán)。端側AI或將從概念驗證邁向規(guī)?；瘧?，開啟消費電子產業(yè)的新增長周期。
? AI算力
在產業(yè)端看，OpenAI宣布GPT-5發(fā)布時間大幅提前，萬億級參數(shù)模型的訓練需求直接推升全球智算中心建設浪潮；疊加國內廠商2025年AI基建投資超預期增長，算力硬件及網絡設備需求已進入陡峭上升曲線。DeepSeek R1通過動態(tài)稀疏計算技術實現(xiàn)256塊國產芯片復現(xiàn)GPT-5性能的技術突破，不僅大幅降低算力門檻，更驗證了國產算力體系的可行性。
政策層面，國資委、工信部優(yōu)化算力布局的頂層設計與上海推出的智能算力資源統(tǒng)籌調度服務平臺等地方配套形成合力，推動算力資源從分散建設轉向集約化運營。
估值層面印證產業(yè)高景氣。中際旭創(chuàng)、新易盛等光模塊企業(yè)凈利潤同比增速超100%的業(yè)績表現(xiàn)，華為昇騰的合作伙伴海光信息、寒武紀50%-60%毛利率的盈利結構，共同揭示出國產算力產業(yè)鏈在技術突破與政策扶持下的價值重構邏輯。隨著海外大模型軍備競賽與國內新質生產力建設雙重驅動，AI算力正從基礎設施支撐角色升級為數(shù)字經濟時代的關鍵生產要素。
? 機器人
在機器人賽道，事件催化加速產業(yè)鏈落地，國產技術突破與量產提速。3月比亞迪發(fā)布自研碳化硅功率芯片適配智能機器人，能效提升30%，推動電機控制核心部件國產化進程；宇樹科技成立深圳天羿科技，加速人形機器人量產落地。同時，政策紅利密集釋放，工信部《“十四五”機器人產業(yè)發(fā)展規(guī)劃》提出2025年機器人密度翻倍目標，重點支持工業(yè)機器人核心部件（減速器、伺服電機）國產化；2024年多地推出設 ? ?備 ? ?更新補貼政策，推動工業(yè)機器人采購需求。
在國產替代與需求刺激雙輪驅動下，中國工業(yè)機器人產量從2018年的18.3萬臺增至2023年的62.5萬臺，復合增速達28%，滲透率持續(xù)提升。Wind數(shù)據(jù)顯示，2024年全球人形機器人市場規(guī)模預計突破100億美元，傳感器、伺服系統(tǒng)、存儲芯片需求激增，相關企業(yè)營收增速普遍超50%；國內工業(yè)機器人企業(yè)2024年平均毛利率提升至28%（2021年為22%），頭部企業(yè)如埃斯頓、匯川技術營收增速超30%。但下游制造業(yè)資本開支增速放緩，業(yè)績分化明顯，上游零部件企業(yè)更具確定性。政策強支持、技術突破與量產催化、產業(yè)高景氣三重邏輯共振，機器人規(guī)模有望快速增長。
? 芯片半導體
從產業(yè)端看，3月美光、三星宣布NAND閃存漲價10%-15%，供需缺口推動國產替代加速；兆易創(chuàng)新17nm DRAM量產良率超預期，導入比亞迪供應鏈；2025年Q1全球存儲芯片價格觸底反彈，DRAM合約價環(huán)比漲8%；深科技存儲封測產能利用率提升至90%，承接長鑫存儲外包訂單。
政策層面，財政部2024年加碼集成電路稅收優(yōu)惠，研發(fā)費用加計扣除比例提至120%，國家鼓勵的重點企業(yè)可享受“五免五減半”等稅收減免，大基金二期向長江存儲追加投資200億元，支持128層3D NAND研發(fā)；國家大基金三期重點布局存儲芯片國產化，2024年國產DRAM/NAND自給率提升至15%（2020年為5%）；蘇州、上海等地推出稅收優(yōu)惠與研發(fā)補貼，鼓勵企業(yè)突破17nm以下制程；同時，芯片面臨美國制裁政策與技術封鎖的雙重壓力，催化國產芯片自主研發(fā)，中國逐漸提升成熟制程的國產替代能力與先進技術的自主突破速度。
估值層面，AI服務器帶動HBM需求爆發(fā)，2025年全球HBM市場規(guī)模預計達150億美元，較2023年的30億提升四倍；國內東芯股份、江波龍等企業(yè)加速擴產，2024年營收增速超60%，然三星已量產HBM3E，技術差距仍存；國產存儲芯片設計企業(yè)如兆易創(chuàng)新、北京君正2024年毛利率回升至35%-40%，但制造環(huán)節(jié)仍依賴中芯國際、華虹等代工廠，設備材料自給率不足30%，加之中美科技戰(zhàn)火熱，凸顯國產化瓶頸與機遇并存，未來芯片領域自主可控的潛在攻堅方向：實現(xiàn)關鍵設備與材料國產化的從“可用”到“好用”，核心芯片自主設計的從“替代”到“引領”，產業(yè)鏈垂直整合的從“單點突破”到“系統(tǒng)重構”，中國芯片迎來關鍵布局窗口。
4、總結
風格層面，綜合業(yè)績披露期效應、4月政治局會議、增量資金以及關稅政策、外部流動性環(huán)境變化，我們認為4月大盤價值風格勝率更高。具體來說，4月2日對等關稅政策落地后到4月上旬，市場風險偏好可能有短暫的改善窗口，市場或小幅反彈；但4月中旬到下旬一季報集中披露期，市場風險偏好整體下降，融資資金或加速流出；再加上美國3月通脹數(shù)據(jù)可能再度造成擾動，市場防御為主，大盤價值風格占優(yōu)。到4月政治局會議召開前后，隨著市場開始博弈政策預期，風險偏好回升，小盤成長、科技風格可能在月末逐漸回歸?；诖耍覀冋J為4月大盤價值風格勝率更高。
展望4月份，市場處于一季報集中披露期以及前期系列政策實施落地期，預計一季報業(yè)績增速較高或有改善，以及政策持續(xù)催化的領域有望獲得更好表現(xiàn)。
一季報方面，結合1-2經濟數(shù)據(jù)和上市公司業(yè)績披露情況，業(yè)績韌性較強且景氣向上的領域預計集中在以下幾個方向：1）漲價領域（工業(yè)金屬、部分化工品、水泥、新能源材料等）；2）銷量改善領域（如工程機械、自動化設備、醫(yī)療器械、廚電、游戲、影視等）；3） 技術創(chuàng)新驅動需求改善的信息技術領域（消費電子、半導體、通信設備等）。政策有望持續(xù)催化領域方面， 4月份逐漸進入相關配套細則實施和落地期，預計“兩新”、新型服務消費以及高新技術制造領域有望受到更多催化。 ? ??
推薦圍繞擴大內需的消費、漲價的順周期品類和業(yè)績相對穩(wěn)健的新質生產力領域布局。綜合考慮前期表現(xiàn)、估值、交易活躍度、景氣變化、政策和事件催化，我們建議重點關注：家電（白電、廚電）、社會服務、工程機械、電子（消費電子）、有色金屬、國防軍工（航空裝備）等。
賽道選擇層面，二季度，需要重點關注商品（有色、化工）、端側AI、AI算力、機器人、芯片半導體五大賽道的核心變化。
04
流動性與資金供需
1、國內政策與宏觀流動性
? 國內流動性：央行投放加碼呵護季末流動性，但資金面仍偏收斂
3月資金面呈現(xiàn)“先緊后松再波動”的特征，主要受跨季壓力、政府債發(fā)行放量、央行操作調整等多重因素影響。3月初月初資金面邊際轉松后，至中旬在銀行負債端承壓和稅期擾動下資金面逐漸轉緊，進入3月下旬跨季資金需求激增疊加政府債發(fā)行放量，月末最后一周單周凈融資額6，218億元，抽水效應顯著，資金利率繼續(xù)回升。3月25日MLF續(xù)作凈投放630億元，打破此前連續(xù)縮量操作格局。3月起MLF采用“固定數(shù)量、利率招標”模式，從政策利率工具轉為流動性管理工具，續(xù)作規(guī)模顯示央行對流動性的階段性呵護，資金面仍偏收斂。
? 外部流動性：美聯(lián)儲3月放緩縮表的內容略超市場預期，美元指數(shù)震蕩回升
3月美聯(lián)儲議息會議基本符合市場預期，其中放緩縮表的內容略超市場預期，美聯(lián)儲對未來經濟的不確定性高度關注，對經濟增長預期和通脹預期的調整，一定程度反映了對關稅政策影響下美國經濟滯脹的隱憂，但同時也表示了在未來一年左右之后通脹向目標靠近的預期。貨幣政策將邊走邊看，調整更靈活。目前市場預期美聯(lián)儲年內將有3次降息預期，最早從6月開始降息。
在相對謹慎的降息預期和貿易擔憂的推動下，美元指數(shù)震蕩回升。一方面，這反映出市場對美國經濟衰退擔憂略有緩解，同時美聯(lián)儲對降息仍相對謹慎。另一方面，特朗普政府此前提出將于4月2日征收“對等關稅”，隨著日期臨近，投資者對關稅擔憂重燃，進而推動美元指數(shù)短期回升。
展望4月，需要關注美元指數(shù)、率走勢可能對A股構成階段性擾動。如果美元指數(shù)繼續(xù)反彈，可能壓制市場風險偏好，從而更有利于A股價值風格的表現(xiàn)。另外，由于美國經濟和通脹面臨較大不確定性，在美國重要經濟數(shù)據(jù)出爐前后，市場調整對美聯(lián)儲降息預期，進而影響美元指數(shù)、美債收益率走勢可能對A股構成階段性擾動。
2、股市資金供需
3月股票市場可跟蹤資金緊平衡，各類增量資金相對均衡。資金供給端，新發(fā)偏股基金規(guī)模小幅回升；指數(shù)橫盤震蕩，ETF維持凈贖回，但3月贖回規(guī)模有所收窄；市場風險偏好下降后，融資資金凈流入規(guī)模明顯放緩。資金需求端，重要股東凈減持規(guī)模與前期基本持平；IPO發(fā)行規(guī)模小幅回升，資金需求規(guī)模繼續(xù)保持低位。3月主力增量資金方面，新發(fā)基金和融資均有凈流入，ETF凈贖回規(guī)模收窄，整體增量資金相對均衡。
? 外資
3月市場對美國經濟衰退擔憂略有緩解，同時美聯(lián)儲對降息仍相對謹慎。特朗普政府此前提出將于4月2日征收“對等關稅”，隨著日期臨近，投資者對關稅擔憂重燃，進而推動美元指數(shù)短期回升，外資成交活躍度有所下降，外資3月日均成交額從2月前值2174億元下降至1905億元。
??基金發(fā)行與ETF申贖
3月偏股類公募基金發(fā)行規(guī)模小幅回升，3月主動與被動偏股基金發(fā)行份額461億份，較2025年2月316億份繼續(xù)回升。2025年1月，股票型公募基金份額24年12月末增加501億份，混合型基金份額減少647億份，二者合計減少145億份。考慮到當月新成立份額后，估算1月偏股類老基金凈贖回428億份，凈贖回比例為0.66%。3月ETF繼續(xù)凈贖回，但凈贖回規(guī)模下降至165億份，對應凈流出457億元。
結構上，3月凈贖回較多的規(guī)模指數(shù)型ETF主要為A500、滬深300ETF，凈申購較多的集中在人工智能、醫(yī)療、科創(chuàng)芯片、機器人等行業(yè)主題型ETF。
??私募基金
基金業(yè)協(xié)會最新數(shù)據(jù)顯示，截至2025年2月，私募基金管理規(guī)模5.24萬億元，管理只數(shù)8.7萬只，分別較2025年1月增加86億元和減少1056只，2月私募基金管理規(guī)模繼續(xù)小幅回升。
? 融資資金
截至2025年3月27日，融資余額1.92萬億元，當月融資凈流入279億元，融資余額占A股流通市值的比例為2.58%，處于2016年以來的98.07%分位，3月市場風險偏好有所下降，融資融券平均擔保比例回落至266%。
??限售解禁與股東增減持
3月重要股東增持44億元，減持194億元，凈減持149億元，凈減持規(guī)模較2025年2月前值147億元基本持平。按照截至2025年3月27日收盤價估算，2025年4月解禁規(guī)模為1874億元，解禁規(guī)模較2025年3月小幅回升，不同板塊解禁規(guī)模來看，主板731億元、創(chuàng)業(yè)板411億元、科創(chuàng)板691億元、北證41億元?？紤]到2025年3月解禁規(guī)模明顯回落，未來重要股東二級市場凈減持規(guī)模有望繼續(xù)保持低位。
??IPO及再融資
以發(fā)行日期為參考，2025年3月有14家公司IPO，合計募資規(guī)模79億元，較2月前值39億元明顯回升。按上市日期統(tǒng)計，3月定增發(fā)行募資規(guī)模0億元，繼續(xù)保持低位。展望4月，IPO發(fā)行規(guī)模仍然有望保持穩(wěn)定，資金總需求規(guī)模維持低位。
3、小結
4月融資資金規(guī)?？赡芟陆担珽TF有望轉為凈申購。3月國內宏觀資金面呈現(xiàn)“先緊后松再波動”的特征，主要受跨季壓力、政府債發(fā)行放量、央行操作調整等多重因素影響，月末央行投放加碼呵護流動性，但資金面仍偏收斂。3月美聯(lián)儲議息會議基本符合市場預期，其中放緩縮表的內容略超市場預期，在相對謹慎的降息預期和貿易擔憂的推動下，美元指數(shù)震蕩回升。股市資金供需方面，3月股票市場可跟蹤資金緊平衡，各類增量資金相對均衡。展望4月，進入年報和一季報業(yè)績披露期，4月融資資金規(guī)?？赡芟陆?，ETF有望轉為凈申購。
05
企業(yè)盈利和中觀景氣：關注一季報業(yè)績增速較高或有望改善領域
1、從工業(yè)企業(yè)盈利看年報/一季報業(yè)績改善方向
1-2月份規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比降幅收窄。隨著一攬子增量政策的發(fā)力，1-2月全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額9109.9億元，同比降幅收窄至-0.3%（2024年1-12月為-3.3%）；三個月滾動同比增速轉正至0.3%。1-2月營業(yè)收入累計同比增長2.8%（2024年1-12月為2.1%），營業(yè)收入利潤率4.53%，同比下降0.17個百分點。
考慮到上市公司業(yè)績與工業(yè)企業(yè)盈利趨勢較為一致，預計上市公司一季報同比有望實現(xiàn)改善。
三個月滾動來看，必選消費、中游設備增速領先，上游資源品、可選消費、醫(yī)藥等均有不同程度改善。其中必選消費三個月滾動同比增幅擴大至20.0%，中游設備三個月滾動同比增幅擴大至3.5%。原材料行業(yè)1-2月份利潤由降轉增為15.3%，部分金屬價格上漲帶動有色行業(yè)利潤同比增長20.5%。裝備制造業(yè)利潤同比轉正，1-2月裝備制造業(yè)利潤同比增長5.4%（2024年1-12月為-0.2%），拉動規(guī)上工業(yè)利潤增長1.4個百分點：“兩新”政策驅動下鐵路船舶航空航天、儀器儀表、通用設備、專用設備等行業(yè)利潤同比增幅分別擴大至88.8%、26.7%、6.0%和5.9%，汽車利潤同比轉正至11.7%。消費品制造業(yè)中農副食品利潤增長較快，以舊換新加力擴圍下智能消費設備、廚電器具制冷電器等行業(yè)利潤分別增長125.5%、19.9%、19.2%。TMT制造業(yè)利潤累計同比轉負至-9.4%，醫(yī)藥制造業(yè)同比降幅擴大至-2.7%。
結合工業(yè)企業(yè)盈利以及我們跟蹤的行業(yè)中觀景氣情況，預計上市公司年報/一季報業(yè)績增速較好或者邊際改善的方向主要集中在以下領域：
1） 漲價領域：工業(yè)金屬、部分化工品、水泥、新能源材料等
工業(yè)金屬受益于下游需求回暖，庫存下行，一季度價格多數(shù)上漲；截至3月21日銅、鋁、鉛、錫、鈷、鎳累計漲幅分別為10.4%、5.0%、4.1%、14.3%、33.5%和4.3%。部分小金屬如鉍由于出口管制、進口受限，供需緊張，年初以來價格漲幅高達118.5%，銻價受益于原料端礦山限產與需求端光伏玻璃擴產，年初以來價格漲幅為34.4%，稀土價格受益于下游需求旺盛、監(jiān)管加強等原因較年初上漲12.0%，價格的普遍上漲有望帶來工業(yè)金屬、小金屬板塊盈利上行。
部分化工品受下游需求和成本支撐價格有所上漲，具體來看，截至3月10日，硫酸年初以來價格漲幅達19.8%，同比漲幅達96.3%；截至3月20日，鈦白粉年初以來價格上漲3.92%；天然橡膠受益于下游輪胎開工率持續(xù)高位，截至3月21日，價格同比增幅達11.6%；制冷劑配額約束持續(xù)收緊，下游空調排產持續(xù)向好，截至3月20日，R22價年初以來上漲11.5%，同比上漲47.6%，盈利有望改善。截至3月20日，水泥價格指數(shù)同比上漲19.86%，盈利或迎來向上拐點。
新能源材料中硅料、鈷材料受益于行業(yè)庫存去化、自律限產、下游“搶裝潮”來臨，以及剛果（金）限制鈷原料出口等原因價格均有明顯抬升，年初以來，光伏行業(yè)綜合價格指數(shù)上行3.46%，多晶硅料現(xiàn)貨價上行8.85%，多晶硅片價上行12.5%；截至3月21日，電解鈷、鈷粉、氧化鈷、四氧化三鈷價自年初以來分別上行37.5%，63.2%，82.78%，95.07%，一季度盈利或超預期。
2）銷量改善領域如：工程機械、自動化設備、醫(yī)療器械、廚電、游戲、影視等
“設備更新”政策效應持續(xù)提振，工程機械、自動化設備、醫(yī)療器械等行業(yè)需求回暖，其中工程機械受益于專項債發(fā)行放量、基建提速，銷售有所回暖，2月各類挖掘機銷售同比增幅擴大51.74個百分點至52.84%，各類裝載機銷售同比增幅擴大32.89個百分點至34.40%；自動化設備受益于人形機器人產業(yè)加速發(fā)展，海內外科技巨頭與車企加速入局人形機器人，1-2月自動數(shù)據(jù)處理設備出口累計同比增幅逆勢擴大；醫(yī)療器械受益于設備更新招投標放量和項目落地速度加快，一季度設備更新立項爆發(fā)，三四季度或大規(guī)模落地，行業(yè)業(yè)績或迎來關鍵拐點。
以舊換新持續(xù)接力，覆蓋面進一步擴大，疊加節(jié)后地產銷售環(huán)比明顯復蘇，廚衛(wèi)電器、清潔電器銷量快速增長，2月油煙機、燃氣灶具、掃地機器人零售額當月同比分別為84.83%、63.4%、152.65%，一季度盈利或超預期。
此外，一季度多地游戲支持政策頻繁出臺，AI游戲落地進展不斷，疊加版號發(fā)放常態(tài)化，預計游戲市場增勢穩(wěn)??；在《哪吒》等優(yōu)質影片推動以及假日下觀影需求旺盛影響下，截至目前2025年一季度國內票房收入超240億，同比增長53%，院線公司一季報業(yè)績有望顯著提升。
3）技術創(chuàng)新驅動需求改善的信息技術領域：消費電子、半導體、通信設備等
“以舊換新”政策加力擴圍，進一步刺激消費電子市場，1-2月通訊器材類零售同比增幅擴大至26.2%；一季度Deepseek爆火出圈，AI大模型推理需求攀升，疊加消費電子需求持續(xù)回暖，半導體需求持續(xù)較高增長，1月全球半導體銷額同比增幅擴大至17.9%，供給面原廠產能收縮，供需錯配下DDR5、NAND Flash價格上行，量價改善有望驅動電子行業(yè)盈利持續(xù)較高增長。
數(shù)據(jù)中心、服務器等基礎設施算力需求不斷增加，數(shù)通市場需求旺盛，量子通信、量子計算技術突破，中際旭創(chuàng)、新易盛等廠商已進入1.6T光模塊量產階段，一季度出貨量或超50%，AIDC方面世紀互聯(lián)表示24Q4至25Q1已斬獲252.5MW訂單，今年計劃交付量將是去年的3倍；1月通信設備制造PPI延續(xù)修復，量價有望共振回暖，業(yè)績或超預期。
2、3月行業(yè)景氣度總覽及細分領域變化
3月份景氣較高的領域主要集中在中游制造、消費服務和信息技術領域，其中資源品板塊工業(yè)金屬價格多數(shù)上漲，中游制造領域挖機銷量回暖，部分新能源和光伏產業(yè)鏈價格上行，消費服務板塊空冰洗彩零售額四周滾動均值上行，金融地產中商品房銷售回暖，公用事業(yè)燃氣價格下行。
● ?上游資源品：水泥價格持續(xù)上行，工業(yè)金屬價格多數(shù)上漲
鋼坯價格上行、螺紋鋼價格下行，雙焦價格下跌，3月份南華工業(yè)品價格月環(huán)比下行0.32%。鋼材方面，3月鋼材成交量環(huán)比下行，重點企業(yè)粗鋼日均產量上行。鋼坯價格、螺紋鋼價格均下行，港口鐵礦石庫存、唐山鋼坯庫存均下行，主要鋼材品種庫存上行。煤炭方面，3月秦皇島港山西優(yōu)混平倉價、京唐港山西主焦煤庫提價下行，焦煤期貨價格、焦炭期貨價格均下行，天津港焦炭庫存上行，秦皇島港煤炭庫存、京唐港煉焦煤庫存下行。
3月全國水泥價格指數(shù)上行，長江、華北、華東、西北、西南、中南地區(qū)水泥價格指數(shù)均上行，東北地區(qū)水泥價格指數(shù)與2月持平；玻璃期貨價格上行。
3月國際原油價格上行，化工產品價格指數(shù)下行。截至3月27日，3月Brent原油現(xiàn)貨價格月環(huán)比上行1.36%，WTI原油現(xiàn)貨價格月環(huán)比上行0.23%。截至3月26日，3月化工產品價格指數(shù)月環(huán)比下行1.73%。無機化工品期貨價格漲跌分化，有機化工品普遍下跌，其中純苯、甲苯、苯乙烯等價格跌幅居前，苯酐、聚丙烯價格上漲?；瘜W纖維方面，滌綸長絲市場價月環(huán)比下行。農化制品方面，復合肥價格上行。
3月工業(yè)金屬價格多數(shù)上漲，庫存多數(shù)下跌。銅、鋅、錫、鈷、鎳、鉛價格月環(huán)比上行，鋁價格月環(huán)比下行。LME庫存方面，銅、鋁、鋅、錫庫存下行，鎳、鉛庫存上行。貴金屬方面，黃金、白銀期現(xiàn)價格上行。小金屬方面，銻、價格上行、稀土價格下行。
● ?中游制造業(yè)：2月裝載機銷量同比增幅擴大，汽車產銷三個月滾動同比增幅擴大
2月各類挖掘機銷量同比增幅擴大，三個月滾動同比增幅擴大。2月銷售各類挖掘機19270臺，同比增幅擴大51.74個百分點至52.84%，三個月滾動同比增幅擴大11.66個百分點至23.31%；1-2月，共銷售挖掘機31782臺，同比上升27.21%。
2月各類裝載機銷量同比增幅擴大，三個月滾動同比由負轉正。2月銷售各類裝載機8730臺，同比增幅擴大32.89個百分點至34.40%，三個月滾動同比由負轉正至11.94%（前值為-0.38%）；1-2月，共銷售各類裝載機16650臺，同比上升16.50%。
2月汽車、乘用車、新能源汽車產銷三個月滾動同比增幅擴大。2月份，汽車產量同比增幅擴大37.94個百分點至39.60，銷量同比由負轉正至34.40%（前值為-0.65），三個月滾動同比增幅分別擴大至16.86%、14.76%；乘用車產銷同比分別上升40.20%和36.20%，三個月滾動同比增幅分別擴大至18.08%、16.26%。新能源汽車產銷同比分別上漲91.58%和87.14%，三個月滾動同比增幅分別擴大至54.58%和50.17%。
● ?消費服務：3月空冰洗彩零售額四周滾動均值月環(huán)比上行
1-2月社會消費品零售總額83731億元，同比增幅擴大至4.0%（2024年全年3.5%，單12月增長3.7%）。2月全國居民消費價格指數(shù)（CPI）同比下行0.7%（前值0.5%），食品類CPI同比由正轉負至-3.3%（前值0.4%）。
3月主產區(qū)生鮮乳價格下行，白酒批發(fā)價格總指數(shù)下行，名酒批發(fā)價格總指數(shù)下行。豬肉批發(fā)價下行，生豬均價、仔豬批價均上行，自繁自養(yǎng)生豬養(yǎng)殖利潤上行，外購仔豬養(yǎng)殖利潤下行。肉雞苗平均價格上行，全國雞肉市場價下行。玉米期貨價格均下行，棉花價格指數(shù)、壽光蔬菜價格指數(shù)上行。
3月中國輕紡城日均成交量上行16.25%，盛澤絲綢指數(shù)上行0.08%。3月空冰洗彩零售額四周滾動均值月環(huán)比上行，4月空調、冰箱計劃排產量環(huán)比均下行，洗衣機計劃排產量環(huán)比上行。
2月民航正班客座率為85.4%，當月環(huán)比增加2.6個百分點。2月上海港口集裝箱吞吐量為390.05萬TEU，當月同下行至7.2%。
● ?信息技術：2月LCD出貨量三個月滾動同比增幅擴大，MLCC臺股營收同比轉正
3月液晶電視面板價格月環(huán)比上行，液晶顯示器價格月環(huán)比多數(shù)上行。液晶電視面板方面，3月32寸液晶電視面板、43寸液晶電視面板、55寸液晶電視面板價格分別為39.00美元/片、65.00美元/片、130.00美元/片，同比分別上行5.41%、4.84%、0.00%，環(huán)比分別上行2.63%、1.56%、0.78%。液晶顯示器方面，3月23.8寸液晶顯示器面板價格月環(huán)比上行0.45%至44.30美元/片。截至3月23日，7寸平板電腦面板價格與上月持平為7.80美元/片。
2月LCD出貨量三個月滾動同比增幅擴大。2月份TV LCD出貨量為20.80百萬個，月環(huán)比上行2.97%，同比增幅擴大至29.19%，三個月滾動同比增幅擴大1.61個百分點至14.02%；NB LCD出貨量為31.80百萬個，月環(huán)比上行0.63%，同比增幅擴大至40.71%，三個月滾動同比增幅擴大4.44個百分點至28.22%；LCD顯示器出貨量為13.10百萬個，月環(huán)比上行11.02%，同比由負轉正至11.02%，三個月滾動同比轉正至4.22%（前值為-0.52%）。
2月LED芯片臺股營收同比由負轉正。2月LED芯片臺股營收為15.21億新臺幣，同比由負轉正至14.64%，前值-11.16%。
2月多層陶瓷電容（MLCC）臺股營收同比由負轉正。2月多層陶瓷電容（MLCC）臺股營收141.92億新臺幣，同比由負轉正至17.88%，前值-0.31%。
● ?金融地產：SHIBOR利率下行，30大中城市商品房成交面積月環(huán)比上行
貨幣市場凈回籠；隔夜/1周/2周SHIBOR利率月環(huán)比下行，6個月國債到期收益率月環(huán)比上行，1年期/3年期國債到期收益率月環(huán)比下行。截至3月28日，隔夜/1周/2周SHIBOR月環(huán)比下行14bp/16bp/15bp；匯率方面，美元兌人民幣中間報價7.1752，月環(huán)比上行0.02%。債券收益率方面，6個月/1年期/3年期國債到期收益率較上月末分別上行1bp、下行4bp/8bp。貨幣市場方面，截至3月28日，3月貨幣市場凈回籠3904億元。
A股換手率、成交額下行。截至3月27日，3月上證A股換手率五日均值月環(huán)比下行0.45個百分點至1.02%；滬深兩市日成交額五日均值月環(huán)比下行。
土地成交溢價率月環(huán)比下行，30大中城市商品房成交面積月環(huán)比上行。截至3月23日，100大中城市土地成交溢價率當周值月環(huán)比下行7.2個百分點，截至3月27日，30大中城市商品房成交面積7日均值為34.79萬平方米，月環(huán)比上行23.76%。
1-2月份房屋竣工面積、商品房銷售額、商品房銷售面積、房地產開發(fā)投資完成額累計同比降幅收窄，房屋新開工面積累計同比降幅擴大。
● ?公用事業(yè)：我國天然氣月均價下行，全社會用電量同比增幅擴大
我國天然氣月均出廠價、英國天然氣月均期貨結算價下行。截至3月27日，我國天然氣出廠價報4，546.00元/噸，月環(huán)比下行1.98%；英國天然氣期貨結算價99.35便士/色姆，月環(huán)比下行7.25%。
2月我國全社會用電量同比增幅擴大，其中第一、二、三產業(yè)用電量同比增幅均擴大。2月份我國全社會用電量7434億千瓦時，當月同比上漲8.60%，前值3.18%；其中第一產業(yè)當月用電量98億千瓦時，同比上行10.20%，增幅擴大2.41個百分點；第二產業(yè)當月用電量4624億千瓦時，同比上行12.40%，增幅擴大9.07個百分點；第三產業(yè)當月用電量1420億千瓦時，同比上行9.70%，增幅擴大4.89個百分點。
3、企業(yè)盈利、中觀景氣、行業(yè)推薦小結
展望4月份，市場處于一季報集中披露期以及前期系列政策實施落地期，預計一季報業(yè)績增速較高或有改善，以及政策持續(xù)催化的領域有望獲得更好表現(xiàn)。一季報方面，結合1-2經濟數(shù)據(jù)和上市公司業(yè)績披露情況，業(yè)績韌性較強且景氣向上的領域預計集中在以下幾個方向：1）漲價領域（工業(yè)金屬、部分化工品、水泥、新能源材料等）；2）?銷量改善領域（如工程機械、自動化設備、醫(yī)療器械、廚電、游戲、影視等）；3）?技術創(chuàng)新驅動需求改善的信息技術領域（消費電子、半導體、通信設備等）。政策有望持續(xù)催化領域方面， 4月份逐漸進入相關配套細則實施和落地期，預計“兩新”、新型服務消費以及高新技術制造領域有望受到更多催化。
景氣方面，3月份景氣較高的領域主要集中在中游制造、消費服務和信息技術領域，其中資源品板塊工業(yè)金屬價格多數(shù)上漲，中游制造領域挖機銷量回暖，部分新能源和光伏產業(yè)鏈價格上行，消費服務板塊空冰洗彩零售額四周滾動均值上行，金融地產中商品房銷售回暖，公用事業(yè)燃氣價格下行。
綜合景氣與業(yè)績前瞻，推薦圍繞擴大內需的消費、漲價的順周期品類和業(yè)績相對穩(wěn)健的新質生產力領域布局。結合前期表現(xiàn)、估值、交易活躍度、景氣變化、政策和事件催化，我們建議重點關注：家電（白電、廚電）、社會服務、工程機械、電子（消費電子、半導體）、有色金屬、國防軍工（航空/海裝備）等。
06
賽道及產業(yè)趨勢投資
1、4月賽道和產業(yè)趨勢重點關注
4月重點關注五大具備邊際改善的賽道：商品（有色、化工）、端側AI、AI算力、機器人、芯片半導體。
從中長期角度，我們建議以周期為軸，供需為錨。關注新科技周期下，全社會智能化的進展（國內外大模型的持續(xù)迭代、算力基礎設施與AI生態(tài)的完善、AI商業(yè)模式的落地、以及AI對消費電子、機器人、智能駕駛等賦能），國產替代周期下相關產業(yè)鏈的自主可控（國產大模型、國產AI應用與算力、國產集成電路產業(yè)鏈），以及“雙碳”周期下碳中和全產業(yè)鏈的降本增效（光伏、風電、儲能、氫能、核電），電動化智能化大趨勢下電動智能汽車滲透率增加。
?。?）中國未來一個月主題投資重要事件前瞻
?。?）關鍵產業(yè)趨勢與主題變化
2、賽道投資關注方向專題：英偉達GTC2025大會召開， AI推理時代全面到來
英偉達GTC 2025大會于3月17日-21日舉辦，英偉達CEO黃仁勛于3月19日發(fā)表主題演講，介紹AI加速計算新時代、AI加速計算的新品、CPO芯片及集成光子引擎、以及AI技術在自動駕駛、機器人等前沿領域的應用。從Blackwell Ultra GPU打破物理定律的性能曲線，到量子-經典混合計算平臺的突破；從開源人形機器人模型與Cosmos世界模型的前沿更新，到L4級自動駕駛方案跨越量產分界線，這場技術盛宴的每個部分都在重塑產業(yè)生態(tài)。
（1）推理算力產品競爭力獲得重要提升
?AI推理模型顛覆性升級：Blackwell Ultra與NVL72
黃仁勛在演講中宣布推出數(shù)據(jù)中心AI GPU的新一代產品——NVIDIA Blackwell Ultra GPU。
此前市場傳言英偉達去年年底計劃將Blackwell Ultra改名為B300 ，但根據(jù)現(xiàn)場公布的結果，官方保留了原始命名。Blackwell Ultra由兩顆臺積電N4P（隸屬于5nm家族的4nm加強版）工藝Blackwell GPU+Grace CPU+更大容量的HBM封裝而來。Blackwell Ultra GPU相比于上一代B200GPU性能提升了50%，約為15P FLOPS（基于低精度的四位浮點數(shù)格式FP4標準）；內存上則搭載了業(yè)內更先進的12層堆疊的HBM3E，從192GB升級到了288GB，和上一代一樣支持第五代NVLink，可實現(xiàn)1.8TB/s的片間互聯(lián)帶寬。同時搭載400-600W的液冷散熱系統(tǒng)。相較于前代Hopper架構，其在推理性能上實現(xiàn)了40倍躍升，部分場景甚至突破900倍。
基于Blackwell Ultra，英偉達面向云計算廠商等大型企業(yè)客戶客戶提供兩款系統(tǒng)集成產品：Blackwell Ultra NVL72機架式解決方案與NVIDIA HGX Ultra NVL16系統(tǒng)。和GB200 NVL72一樣， Blackwell Ultra NVL72共由18個計算托盤構成，每個計算托盤包含4顆Blackwell Ultra GPU+2顆Grace CPU，總計也就是72顆Blackwell Ultra GPU+36顆Grace CPU，HBM容量達到了20TB，總帶寬576TB/s，外加9個NVLink交換機托盤（18顆NVLink 交換機芯片），節(jié)點間NVLink帶寬130TB/s。機柜內置72張CX-8網卡，提供14.4TB/s帶寬，Quantum-X800 InfiniBand和Spectrum-X 800G以太網卡則可以降低延遲和抖動，支持大規(guī)模AI集群。此外，機架還整合了18張用于增強多租戶網絡、安全性和數(shù)據(jù)加速BlueField-3 DPU。
英偉達表示該產品是“為AI推理時代”專門定制。在進行 FP4 精度的推理任務時，能夠達到 1.1 ExaFLOPS（每秒百億億次浮點運算）；在進行 FP8 精度的訓練任務時，性能為 1.2 ExaFLOPS。相比前一代產品GB200 NVL72的AI性能提升到了1.5倍，HBM容量也提升到了1.5倍，支持的40TB快速內存容量也是前代的1.5倍，網卡總帶寬是前代的2倍。相比Hopper架構同定位的DGX機柜產品，可以為數(shù)據(jù)中心提供50倍增收的機會。應用場景包括推理型AI、Agent以及物理AI（用于機器人、智駕訓練用的數(shù)據(jù)仿真合成）。
根據(jù)官方提供的信息，6710億參數(shù)DeepSeek-R1的推理，基于H100產品可實現(xiàn)每秒100tokens，而采用Blackwell Ultra NVL72方案，可以達到每秒1000 tokens。換算成時間，同樣的推理任務，H100需要跑1.5分鐘，而Blackwell Ultra NVL72 15秒即可跑完。
此前在DeepSeek用極低的算力成本完成模型開發(fā)后，外界就曾擔憂市場對英偉達算力芯片產品的旺盛需求是否會放緩，英偉達官方及黃仁勛就曾在多個場合表示，相比于AI廠商先前將大量算力投資用于AI模型訓練上，DeepSeek主要在模型推理運用了創(chuàng)新技術，而AI推理依然需要大量英偉達GPU和高性能網絡。在AI行業(yè)的“Scaling Law”法則，即模型規(guī)模越大，模型越智能。在預訓練環(huán)節(jié)放緩后，推理環(huán)節(jié)將催生更大規(guī)模的算力需求，因此DeepSeek的出現(xiàn)反而證明市場需要更多AI芯片。
Blackwell Ultra架構通過三大技術突破正在重構算力范式。首先，其采用CPU-GPU異構協(xié)同架構，實現(xiàn)計算資源動態(tài)調配；其次，集成硅光互聯(lián)技術，突破傳統(tǒng)電信號傳輸瓶頸；最后，引入智能功耗管理系統(tǒng)，可根據(jù)負載需求實時調整能耗配比。黃仁勛在發(fā)布會上強調稱AI推理階段的算力需求將呈現(xiàn)百倍級增長，Scaling Law法則的應用重心正從模型預訓練向后訓練環(huán)節(jié)遷移。”
?提前預告：Rubin GPU與Vera Rubin NVL144和Ultra NVL576
黃仁勛同時預告了2026年上市的基于Rubin架構的下一代GPU以及更強的機柜Vera Rubin NVL144和Ultra NVL576。
在硬件配置上，Rubin Ultra的Veras 系統(tǒng)延續(xù)了88個定制Arm核心的設計，每個核心支持 176 個線程，并通過 NVLink-C2C 提供 1.8 TB/s 的帶寬。GPU 方面，Rubin Ultra集成了 4 個 Reticle-Sized GPU，每顆GPU提供100 petaflops的FP4計算能力，并配備 1TB 的 HBM4e 內存，在性能和內存容量上都達到了新的高度。Vera Rubin NVL144則集成的了72顆Vera CPU+144顆 Rubin GPU，采用288GB顯存的HBM4芯片，顯存帶寬13TB/s，搭配第六代NVLink和CX9網卡。
在推理算力層面，F(xiàn)P4的精度達到了3.6 ExaFLOPS，F(xiàn)P8精度的訓練算力也達到了1.2 ExaFlOPS，性能是Blackwell Ultra NVL72的3.3倍。同時還配備了 HBM4，帶寬為 13TB/s；擁有 75 TB 的快速內存，容量是前代的 1.6 倍；支持 NVLink 6，帶寬為 260 TB/s，是前代的 2 倍。支持 CX9網卡，總帶寬為 28.8 TB/s，是前代的 2 倍。2027年還將推出更強的 Rubin Ultra NVL576機柜，F(xiàn)P4精度的推理和FP8精度的訓練算力分別是15ExaFLOPS和5ExaFLOPS，14倍于Blackwell Ultra NVL72。
Feynman預計2028年上市，Vera CPU、NVSwitch-NEXT、Spectrum7、CX10網卡等配套都將同步迭代，迎接千兆瓦AI工廠時代。
?NVIDIA 推出 DGX Spark 個人 AI 計算機
在本次GTC 2025大會上，NVIDIA 發(fā)布了由 NVIDIA Grace Blackwell 平臺驅動的 DGX個人 AI 超級計算機。DGX Spark，前身為 Project DIGITS，是英偉達于今年1月在CES展會上展示的一款概念性AI PC。支持 AI 開發(fā)者、研究人員、數(shù)據(jù)科學家和學生，在臺式電腦上對大模型進行原型設計、微調和推理。用戶可以在本地運行這些模型，或將其部署在 NVIDIA DGX Cloud 或任何其他加速云或數(shù)據(jù)中心基礎設施中。DGX Spark 將以前僅在數(shù)據(jù)中心可用的 Grace Blackwell 架構的強大功能延伸到了臺式電腦。開發(fā) DGX Spark 的全球系統(tǒng)制造商包括華碩、Dell、HP Inc 和聯(lián)想。
產品參數(shù)方面，搭載GB10芯片，F(xiàn)P4精度下算力可以達到1PetaFlops，內置128GB LPDDR5X 內存，CX-7網卡，4TB NVMe存儲，運行基于Linux定制的DGX OS操作系統(tǒng)，支持Pytorch等框架，且預裝了英偉達提供的一些基礎AI軟件開發(fā)工具，可以運行2000億參數(shù)模型。整機的尺寸和Mac mini的大小接近，兩臺DGX Spark互聯(lián)，還可以運行超過4000億參數(shù)的模型。
除了擁有正式名稱的DGX Spark，英偉達還推出了一款基于Blackwell Ultra的AI工作站，這個工作站內置一顆Grace CPU和一顆Blackwell Ultra GPU，搭配784GB的統(tǒng)一內存、CX-8網卡，提供20PetaFlops的AI算力。
?。?）大模型加力構建軟件生態(tài)，推動AI Agent進程
?Dynamo：專為AI模型部署設計的推理平臺
NVIDIA Dynamo是一個專為多節(jié)點分布式環(huán)境設計的高吞吐量、低延遲推理框架，主要用于服務生成式AI和推理模型。它的設計理念是與推理引擎無關（支持TRT-LLM、vLLM、SGLang等），并專注于捕獲LLM（大型語言模型）特有的能力。Dynamo的性能數(shù)據(jù)相當震撼：在現(xiàn)有Hopper架構上，Dynamo可讓標準Llama模型性能翻倍。而對于DeepSeek等專門的推理模型，NVIDIA Dynamo的智能推理優(yōu)化還能將每個GPU生成的token數(shù)量提升30倍以上。
Dynamo旨在解決：復雜的用戶體驗（分布式推理系統(tǒng)的管理其本身復雜程度偏高）、GPU利用率低下（傳統(tǒng)的整體推理管道由于預填充和解碼階段的不平衡，經常導致GPU閑置）、KV緩存重復計算成本高（請求路由不當會導致KV緩存被頻繁刷新和重新計算）、波動的需求和低效的GPU分配（傳統(tǒng)服務架構往往是靜態(tài)分配GPU資源）、低效的數(shù)據(jù)傳輸（分布式推理工作引入了獨特且高度動態(tài)的通信模式）、內存瓶頸（大規(guī)模推理工作負載需要大量KV緩存存儲，可能迅速耗盡GPU內存容量）等關鍵問題。
Dynamo通過以下關鍵技術來實現(xiàn)對上述關鍵問題的處理：1）分離服務：分離的預填充與解碼推理，實現(xiàn)最大化GPU吞吐量，實現(xiàn)吞吐量和延遲間的平衡。2）智能路由器：KV感知路由將用戶查詢路由到KV緩存命中率最高的工作節(jié)點，而不僅僅是最不繁忙的節(jié)點，以實現(xiàn)動態(tài)GPU調度，最終實現(xiàn)能夠根據(jù)波動的需求優(yōu)化性能。3）分布式KV緩存管理器：通過LLM感知的請求路由和KV緩存卸載，實現(xiàn)消除不必要的KV緩存重新計算和利用多層內存層次提高系統(tǒng)吞吐量。?4）推理傳輸庫（NIXL）：通過加速數(shù)據(jù)傳輸，以實現(xiàn)降低推理相應時間。
利用這一套軟件推理系統(tǒng)能夠高效擴展到大型GPU集群，最高可以使單個AI查詢無縫擴展到多達1000個GPU，以充分利用數(shù)據(jù)中心資源。而對于GPU運營商來講，這個改進使得每百萬令牌成本顯著下降，而產能大幅提升。同時單用戶每秒獲得更多token，響應更快，用戶體驗改善。
Dynamo完全開源，支持從PyTorch到Tensor RT的所有主流框架。開源了也照樣是護城河。和CUDA一樣，它只對英偉達的GPU有效果，是NVIDIA AI推理軟件堆棧的一部分。
?Llama Nemotron：新秀高效模型
英偉達本次GTC 2025大會上推出新模型Llama Nemotron，主打高效、準確。它是由Llama系列模型衍生而來。經過英偉達特別微調，相較于Llama本體，這款模型經過算法修剪優(yōu)化，更加輕量級，僅有48B。它還具有了類似o1的推理能力。與Claude 3.7和Grok 3一樣，Llama Nemotron模型內置了推理能力開關，用戶可選擇是否開啟。這個系列分為三檔：入門級的Nano、中端的Super和旗艦Ultra，每一款都針對不同規(guī)模的企業(yè)需求。
該款模型的微調數(shù)據(jù)集完全英偉達自己生成的合成數(shù)據(jù)組成，總數(shù)約60B token。相較于DeepSeek V3用130萬H100小時完整訓練，這個僅有DeepSeek V3 1/15參數(shù)量的模型只是微調就用了36萬H100小時。訓練效率落后于DeepSeek一個等級。
推理層面，Llama Nemotron Super 49B模型token吞吐量能達到Llama 3 70B 的5倍，在單個數(shù)據(jù)中心GPU下它可以每秒吞吐3000 token以上。但在DeepSeek 開源日最后一天公布的數(shù)據(jù)中，每個H800 節(jié)點在預填充期間平均吞吐量約為73.7k tokens/s 輸入（包括緩存命中）或在解碼期間約為14.8k tokens/s 輸出。相較于DeepSeek仍然具有較明顯的差距。
性能層面，Llama Nemotron Super 49B模型在各項指標中都超過了70B的經DeepSeek-R1蒸餾過的Llama 70B模型。但相較于DeepSeek-R1模型本體，表現(xiàn)仍難以出彩。
?AI-Q：英偉達推進AI Agent生態(tài)的嘗試
英偉達在大會上還推出了 AI-Q，它直接提供了一個以Llama Nemotron推理模型為核心的規(guī)劃者的AI Agent現(xiàn)成工作流。AI-Q 使用NVIDIA NeMo Retriever、NVIDIA NIM微服務和 AI 代理，集成了快速多模式提取和世界一流的檢索功能。
作為一個開源藍圖，AI-Q 使代理能夠跨文本、圖像、視頻等多種數(shù)據(jù)類型進行查詢和推理，并利用網絡搜索及其他代理等外部工具。該藍圖由全新NVIDIA AgentIQ 工具包提供支持，可實現(xiàn)代理、工具和數(shù)據(jù)之間的無縫異構連接。AgentIQ 工具包還通過完整的系統(tǒng)可追溯性和分析功能增強了透明度，使組織能夠監(jiān)控性能、識別效率低下并深入了解商業(yè)智能的生成方式。這些分析數(shù)據(jù)可與 NVIDIA NIM 和NVIDIA Dynamo開源庫一起使用，以優(yōu)化代理系統(tǒng)的性能。
隨著 AI 代理成為數(shù)字員工，IT 團隊將支持入職和培訓。AI-Q 藍圖和 AgentIQ 工具包通過實現(xiàn)代理之間的協(xié)作并優(yōu)化不同代理框架之間的性能來支持數(shù)字員工。使用這些工具的企業(yè)將能夠更輕松地跨解決方案連接 AI 代理團隊，以打破孤島、簡化任務并將響應時間從幾天縮短到幾小時。
AgentIQ 還與 CrewAI、LangGraph、Llama Stack、Microsoft Azure AI Agent Service 和 Letta 等框架和工具集成，讓開發(fā)人員可以在他們喜歡的環(huán)境中工作。
和Manus一樣，它集成網絡搜索引擎及其他專業(yè)AI代理等外部工具，這讓這個Agent本身可以既能搜索，又能使用各種工具。通過Llama Nemotron推理模型的規(guī)劃，反思和優(yōu)化處理方案，去完成用戶的任務。除此之外，它還支持多Agent的工作流架構搭建。比Manus更進一步的是，它具有一個復雜的針對企業(yè)文件的RAG系統(tǒng)。這一系統(tǒng)包括提取、嵌入、向量存儲、重排到最終通過LLM處理的一系列步驟，能保證企業(yè)數(shù)據(jù)為Agent所用。
在此之上，英偉達還推出了AI數(shù)據(jù)平臺，把AI推理模型接到企業(yè)數(shù)據(jù)的系統(tǒng)上，形成一個針對企業(yè)數(shù)據(jù)的DeepReasearch。使得存儲技術的重大演進，使得存儲系統(tǒng)不再僅是數(shù)據(jù)的倉庫，而是擁有主動推理和分析能力的智能平臺。同時，AIQ非常強調可觀察性和透明度機制。這對于安全和后續(xù)改進來講非常重要。開發(fā)團隊能夠實時監(jiān)控Agent的活動，并基于性能數(shù)據(jù)持續(xù)優(yōu)化系統(tǒng)。
?。?）高帶寬互聯(lián)升級：光通信與CPO技術革新
今年的GTC英偉達一次性推出了Quantum-X硅光共封芯片、Spectrum-X硅光共封芯片以及衍生出來的三款交換機產品：Quantum 3450-LD、Spectrum SN6810和Spectrum SN6800。其參數(shù)分別為：Quantum 3450-LD：144個800GB/s端口，背板帶寬115TB/s。Spectrum SN6810：128個800GB/s端口，背板帶寬102.4TB/s。Spectrum SN6800：512個800GB/s端口，背板帶寬409.6TB/s。所有交換機均采用液冷技術，確保在高性能運行下保持最佳效率。上述產品統(tǒng)一歸類到“NVIDIA Photonics”。
英偉達 Photonics是一項旨在變革AI數(shù)據(jù)中心內光網絡的技術創(chuàng)新。通過將傳統(tǒng)的插拔式收發(fā)器替換為與交換 ASIC 共封裝的光學引擎，從而降低功耗并簡化數(shù)據(jù)連接。借助臺積電的光學引擎優(yōu)化技術，配合微環(huán)調制器、高效激光器及可拆卸光纖連接器，新一代 Photonics 平臺實現(xiàn)了最高 3.5 倍的能效提升、10 倍的系統(tǒng)韌性，并比傳統(tǒng)方案快 1.3 倍的部署速度。NVIDIA 還詳細介紹了與先進封裝及光學組件制造領軍企業(yè)的深度合作如何助力實現(xiàn)這一系列性能提升。
預計 Quantum-X Photonics Infiniband 交換機將于今年晚些時候上市，而 Spectrum-X Photonics 以太網交換機則計劃于 2026 年由主流基礎設施及系統(tǒng)供應商推出。
?。?）人形機器人基礎模型發(fā)布，具身生態(tài)有望閉環(huán)
在 2025 年 GTC 大會上，英偉達（Nvidia）正式推出 Isaac GR00T N1，一款專為類人機器人（人形機器人）設計的開源、可定制預訓練人工智能模型。黃仁勛在主題演講中表示：“通用機器人時代正式來臨。借助 GR00T N1及全新的數(shù)據(jù)生成與機器人學習框架，全球開發(fā)者將開啟 AI 賦能機器人的新時代?！?/p>
?Cosmos：世界基礎模型
3月18日，英偉達宣布推出全新Cosmos世界基礎模型的重大更新。Cosmos是一個能通過現(xiàn)在畫面，去預測未來畫面的模型。該模型引入了開放式、可完全定制的物理 AI 開發(fā)推理模型，讓開發(fā)者以前所未有的方式控制世界生成。它可以從文本/圖像輸入數(shù)據(jù)，生成詳細的視頻，并通過將其的當前狀態(tài)（圖像/視頻）與動作（提示/控制信號）相結合來預測場景的演變。
整個模型包含三部分能力，第一部分Cosmos Transfer 將結構化的視頻文字輸入轉換為可控的真實感視頻輸出，憑空用文字產生大規(guī)模合成數(shù)據(jù)。這解決了當前具身智能最大的瓶頸——數(shù)據(jù)不足問題。而且這種生成是一種“可控”生成，這意味著用戶可以指定特定參數(shù)（如天氣條件、物體屬性等），模型會相應調整生成結果，使數(shù)據(jù)生成過程更加可控和有針對性。整個流程還可以由Ominiverse和Cosmos結合。
第二部分Cosmos Predict 能夠從多模態(tài)輸入生成虛擬世界狀態(tài)，支持多幀生成和動作軌跡預測。這意味著，給定起始和結束狀態(tài)，模型可以生成合理的中間過程。這是核心物理世界認知和構建能力。
第三部分是Cosmos Reason，它是個開放且可完全定制的模型，具有時空感知能力，通過思維鏈推理理解視頻數(shù)據(jù)并預測交互結果。這是規(guī)劃行為和預測行為結果的提升能力。有了這三部分能力逐步疊加，Cosmos就可以做到從現(xiàn)實圖像token+文字命令提示token輸入到機器動作token輸出的完整行為鏈路。
?Isaac GR00T N1：雙系統(tǒng)架構的首個人形機器人基礎模型
英偉達通過Cosmos訓練了專用于人型機器人的基礎模型Isaac GR00T N1。采用雙系統(tǒng)架構，其中，“系統(tǒng)1”是一種快速思考的行動模型，反映了人類的反應或直覺?！跋到y(tǒng)2”是一種慢速思考的模型，用于深思熟慮的決策。在視覺語言模型的支持下，“系統(tǒng)2”可以推理其環(huán)境和收到的指令，從而規(guī)劃行動。接著，“系統(tǒng)1”將這些計劃轉化為動作。
目前，英偉達正與DeepMind、迪士尼研究中心合作開發(fā)新平臺Newton。這是一個開源物理引擎，可讓機器人學習如何更精確地處理復雜任務。
在GTC 2024上，黃仁勛就提出“三臺計算機”概念。一臺是DGX，就是大型GPU的服務器，它用來訓練AI，包括具身智能。另一臺AGX，是NVIDIA為邊緣計算和自主系統(tǒng)設計的嵌入式計算平臺，它用來具體在端側部署AI，比如作為自動駕駛或機器人的核心芯片。第三臺就是數(shù)據(jù)生成計算機Omniverse+Cosmos，在本次GTC 2025大會上，就推出了第三臺數(shù)據(jù)生成計算機的藍圖。
英偉達結合NVIDIA Omniverse和Cosmos Transfer世界基礎模型，做出了Isaac GR00T Blueprint，這是用于生成合成訓練數(shù)據(jù)的藍圖。它能從少量人類演示中生成大量合成動作數(shù)據(jù)，用于機器人操作訓練。NVIDIA使用Blueprint的首批組件，在僅11小時內生成了78萬個合成軌跡，相當于6，500小時（約9個月）的人類演示數(shù)據(jù)。Isaac GR00T N1的相當一部分數(shù)據(jù)就來自于此，這些數(shù)據(jù)使得GR00T N1的性能比僅使用真實數(shù)據(jù)提高了40%。
?。?）自動駕駛全棧方案：L4量產與安全升級
在本次GTC 2025大會上，英偉達還推出了NVIDIA Halos汽車安全解決方案，其創(chuàng)新性地構建了從芯片級代碼驗證到整車級功能測試的全鏈條保障體系。
在關鍵技術降本方面取得顯著進展，激光雷達核心組件成本降低至500美元級，降幅達60%，配合端到端模型的算力優(yōu)化，成功突破L4系統(tǒng)單套成本3000美元的商業(yè)化臨界點。Halos安全系統(tǒng)采用形式化驗證（Formal Verification）和故障注入測試雙重機制，其驗證流程覆蓋超過2000個功能安全場景，成為全球首個通過ISO 26262 ASIL-D最高安全等級認證的自動駕駛解決方案。這種“成本-安全”雙突破為規(guī)?；慨a奠定基礎。
目前，通用汽車司已經宣布將使用英偉達的人工智能芯片和軟件，為其車輛開發(fā)自動駕駛技術，并改善工廠的工作流程。兩家公司計劃共同構建基于英偉達平臺的AI系統(tǒng)，以訓練用于工廠規(guī)劃的AI模型。通用汽車還計劃使用英偉達的自動駕駛技術來開發(fā)未來的高級駕駛輔助系統(tǒng)（ADAS）。此外，包括豐田和現(xiàn)代在內的多家汽車制造商和供應商今年也與英偉達合作，開發(fā)自動駕駛能力，以應對來自特斯拉的競爭壓力。
據(jù)第三方機構預測，2030年全球L4級自動駕駛市場規(guī)模將突破3000億美元，其中英偉達憑借其“硬件-仿真-數(shù)據(jù)”閉環(huán)生態(tài)體系，有望占據(jù)較大計算平臺市場份額。
?。?）英偉達首個量子日：將成立加速量子研究中心
當?shù)貢r間 3 月 20 日，在 GTC 2025 大會期間，英偉達舉辦了首個量子日活動，探討量子計算當前發(fā)展、應用落地、技術挑戰(zhàn)與未來趨勢。黃仁勛以“量子計算：我們的現(xiàn)狀以及前進的方向”為題，通過圓桌研討會的形式，邀請了來自全球 12 家量子計算企業(yè)以及微軟、亞馬遜等科技巨頭代表。
公司聯(lián)合D-Wave、IonQ等量子計算領軍企業(yè)，推出新一代混合量子—經典計算平臺CUDA-Q 2.0。該平臺通過集成QODA量子算法加速庫，在化學模擬等關鍵領域實現(xiàn)千倍效率突破，標志著經典計算與量子計算的協(xié)同創(chuàng)新進入新階段。
在會上，黃仁勛宣布，英偉達將在美國波士頓建立一個量子計算研究實驗室，與哈佛大學和麻省理工學院的科學家合作推動量子計算研究。同時，英偉達表示，新成立的加速量子研究中心（NVAQC）將整合“領先的量子硬件與 AI 超級計算機”，實現(xiàn)加速量子超級計算，幫助解決量子計算領域最具挑戰(zhàn)性的難題。
活動中，來自 Pasqal、IonQ、Quantinuum、Infleqtion 等公司的高管相繼介紹了當前主流的幾大量子計算技術路徑，涵蓋中性原子、離子阱、超導體、光子、拓撲量子比特等多樣化方案。其中很多方案都已經取得了實質性的進展。Pasqal 介紹了其基于中性原子技術的進展，強調“可擴展性”是該技術最大優(yōu)勢，目前已實現(xiàn)數(shù)千個量子比特的可控性，并通過激光實現(xiàn)高效操控?！斑^去 18 個月，我們已在法國和德國部署了四臺中性原子量子計算機，重心放在工程化，推動實驗室技術走向產業(yè)化?！盜onQ 則分享了離子阱技術的長期積累，從 1995 年最早的離子阱量子邏輯門實驗談起，指出其技術路線優(yōu)勢在于室溫運行、光學網絡互聯(lián)能力，且實現(xiàn)了目前“雙量子比特門保真度全球最高”，這有助于降低糾錯成本與系統(tǒng)復雜度。而另一家專注于超導體退火技術的公司介紹了其區(qū)塊鏈“量子工作量證明”新應用，顯示出量子計算在某些垂直領域已具備“生產級”潛力。
各方普遍認為，50 到 100 個邏輯量子比特將是實現(xiàn)商業(yè)級應用的關鍵門檻，預計在未來 2-3 年內，該行業(yè)將在化學反應、材料建模、藥物發(fā)現(xiàn)等領域率先實現(xiàn)“量子優(yōu)勢”。?針對“量子計算何時真正有用”這一核心議題，多位高管指出，要“先糾錯，再擴展”，量子糾錯能力是大規(guī)模應用的前提。更長遠來看，實現(xiàn)百萬級邏輯量子比特、支持通用計算與多應用場景，仍需攻克量子芯片制造、冷卻系統(tǒng)、光學互聯(lián)、控制系統(tǒng)等一系列工程挑戰(zhàn)。
07
政策端：3月重要政策梳理
據(jù)不完全統(tǒng)計，截至3月27日，3月重要政策約97個。具體來看，1）重要會議方面，十四屆人大三次會議召開，舉行經濟、民生、外交主題記者會和三場部長通道。2）總量政策方面，促消費政策密集發(fā)布，中央印發(fā)《提振消費專項行動方案》，推進五個國際消費中心城市建設，廣東省和湖南省分別發(fā)布方案促消費；呼和浩特印發(fā)大力度生育補貼政策。3）產業(yè)政策方面，3月雙碳政策及新質生產力相關政策值得重點關注。雙碳政策主要集中在碳排放權市場首次擴容，碳達峰試點示范，綠色電力證書，分布式光伏裝機項目方面。新質生產力政策主要集中在人工智能生成合成內容標識、人工智能終端產業(yè)、AI芯片等方面。
1、重要會議
重要會議方面，十四屆人大三次會議舉行經濟、民生和外交主題記者會和三場部長通道。3月6日，經濟記者會強調經濟增速目標、積極財政政策、促消費、穩(wěn)外貿等；3月7日舉行外交主題記者會；3月9日，民生記者會強調改造城市老舊小區(qū)，收購存量商品房，保障就業(yè)等問題。此外，部長通道方面：3月5日，首場部長通道中，國家金融監(jiān)督管理總局將促消費惠民生，支持科技創(chuàng)新。其他兩場部長通道中，生態(tài)環(huán)境部、水利部、農業(yè)農村部和自然資源部匯報成果。
2、總量政策
總量政策方面，3月促消費政策密集發(fā)布，呼和浩特印發(fā)大力度生育補貼政策。
1）促消費政策密集發(fā)布：中央上，3月16日，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發(fā)《提振消費專項行動方案》，方案從8個方面，提出30條促進措施。主要內容包括：城鄉(xiāng)居民增收促進行動，消費能力保障支持行動，服務消費提質惠民行動，大宗消費更新升級行動，消費品質提升行動，消費環(huán)境改善提升行動等。同時支持上海市、北京市、廣州市、天津市、重慶市五個國際消費中心城市建設。地方上，3月13日，廣東省發(fā)布方案促進銀發(fā)經濟高質量發(fā)展；3月28日，湖南省印發(fā)地方提振消費專項行動方案。
2）生育補貼：呼和浩特發(fā)布育兒補貼政策，力度最大，3月13日，呼和浩特市衛(wèi)健委發(fā)布落實《關于促進人口集聚推動人口高質量發(fā)展的實施意見》。生育三孩及以上發(fā)放育兒補貼100000元，按照每年10000元發(fā)放，直至孩子10周歲。
3、產業(yè)政策
產業(yè)政策方面，3月雙碳政策、新質生產力政策持續(xù)發(fā)布：
1）雙碳：碳排放權市場首次擴容，碳達峰試點示范，綠色電力證書明確強制消費要求，農村細化分布式光伏裝機項目，共同構建多層次綠色低碳發(fā)展體系。3月17日，國家發(fā)展改革委等部門發(fā)布《關于促進可再生能源綠色電力證書市場高質量發(fā)展的意見》，其中提出明確綠證強制消費要求。3月20日，國家能源局綜合司發(fā)布《關于進一步組織實施好“千家萬戶沐光行動”的通知》，要求進一步因地制宜細化規(guī)范農村分布式光伏發(fā)電項目等。3月21日，生態(tài)環(huán)境部發(fā)布了《全國碳排放權交易市場覆蓋鋼鐵、水泥、鋁冶煉行業(yè)工作方案》，標志著全國碳排放權交易市場首次擴大行業(yè)覆蓋范圍工作正式進入實施階段。3月24日，國家發(fā)展改革委辦公廳發(fā)布了關于印發(fā)第二批國家碳達峰試點名單的通知。
2）人工智能：中央發(fā)布人工智能安全相關政策，國資委深化“AI+”專項行動，廣東、深圳、蘇州、四川人工智能政策頻出。中央層面，3月14日，四部門聯(lián)合發(fā)布《人工智能生成合成內容標識辦法》，明確服務提供者應當對文本等生成合成內容添加顯式標識，任何組織和個人不得惡意刪除、篡改、偽造、隱匿辦法規(guī)定的生成合成內容標識。3月25日，國務院國資委在中央企業(yè)“人工智能+”媒體通氣會上表示，中央企業(yè)人工智能產業(yè)發(fā)展將提速加力。地方層面，3月3日，深圳工信局印發(fā)《深圳市加快推進人工智能終端產業(yè)發(fā)展行動計劃（2025—2026年）》，到2026年在多領域打造60個以上人工智能終端典型應用場景。3月10日，廣東省人民政府辦公廳發(fā)布《關于印發(fā)廣東省推動人工智能與機器人產業(yè)創(chuàng)新發(fā)展若干政策措施的通知》，其中提到，支持關鍵核心技術攻關。3月17日，蘇州市工信局牽頭起草了《蘇州市加快發(fā)展AI芯片產業(yè)的若干措施（征求意見稿）》，重點投向本土擁有關鍵核心技術、發(fā)展?jié)摿Υ蟮腁I芯片創(chuàng)新型企業(yè)。3月19日，四川省人工智能產業(yè)鏈產品發(fā)布會在成都舉行。會上，省委常委、常務副省長董衛(wèi)民致辭，科技廳負責人發(fā)布《四川省促進人工智能產業(yè)鏈發(fā)展若干政策》，大力支持人工智能產業(yè)發(fā)展。
08
附錄
?估值
● 整體情況
今年三月末萬得全A指數(shù)絕對估值水平為15.1X（處于2010年以來50.2%分位），相比二月末上行0.04x。
今年三月末非金融及兩油萬得全A絕對估值水平為21.8X（處于2010年以來49.2%分位），相比二月末上行0.02x。
● 板塊變化
今年三月末創(chuàng)業(yè)板指絕對估值水平為31.0X（處于2010年以來12.4%分位），相比二月末下行1.3x。
今年三月末北證50指數(shù)絕對估值水平為41.9X（處于歷史以來98.6%分位），相比二月末上行1.2x。
今年三月末大盤指數(shù)絕對估值水平為11.5X（處于2010年以來52.0%分位），相比二月末下行0.02x。
今年三月末中盤指數(shù)絕對估值水平為20.1X（處于2010年以來31.8%分位），相比二月末上行0.2x。
今年三月末小盤指數(shù)絕對估值水平為23.5X（處于2010年以來38.5%分位），相比二月末上行0.4x。
今年三月末滬深300指數(shù)絕對估值水平為11.9X（處于2010年以來51.9%分位），相比二月末下行0.03x。
今年三月末中證500指數(shù)絕對估值水平為22.7X（處于2010年以來37.9%分位），相比二月末上行0.4X 。
今年三月末中證1000指數(shù)絕對估值水平為26.4X（處于2010年以來47.3%分位），相比二月末上行0.2X。
● 行業(yè)變化
分行業(yè)來看，國防軍工、計算機、電子、美容護理、機械設備的估值水平高于其他行業(yè)，銀行、建筑裝飾、煤炭、石油石化、非銀金融估值水平較低，其中銀行的估值水平處于末位。
● 全球對比
與世界其他主要股市相比，全部A股的估值處于中等偏上水平。
● 全球對比
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2025-03-31 06:54:18回復
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